הירידות בשווקים בחודשים האחרונים גרמו לחברות ערך רבות בסקטור הטכנולוגיה להיסחר ברמת מכפילים נמוכה במיוחד. דוגמא טובה לכך היא חברת Microsoft.  

ענקית התוכנה נסחרת במכפיל רווח עתידי של כ- 9.5, כאשר המכפיל ההיסטורי הממוצע שלה נע סביב 20. נכון ששיעורי הצמיחה אינם גבוהים כבעבר, אך נראה כי החברה, שצפוייה לצמוח בשורת הרווח בשיעור של כ- 10% בשנים הקרובות, מתומחרת בצורה אטרקטיבית ביותר.                                                                    

Microsoft ממשיכה להיות בין החברות המובילות בתחום הטכנולוגיה, והיא נהנית מחפיר כלכלי (Economic Moat) איתן. היא מוכרת לנו בעיקר כמפתחת התוכנות Windows ו- Office, אשר ההכנסות מהן מהוות כ- 55% מסך הכנסות החברה.

בנוסף לחברה פעילויות נוספות כגון קונסולת משחקי הוידאו ה- Xbox, מנוע החיפוש Bing, תוכנות לעסקים ולטלפונים סלולאריים ועוד. החברה גם פיתחה לאחרונה את פלטפורמת המחשוב בענן (Cloud Computing) ה- Windows Azure. פלטפורמה זו מציעה מגוון נרחב של שירותי אינטרנט שניתן לצרוך הן מסביבת המחשוב של הארגון (on-premises) והן באינטרנט. עם קופת מזומנים דשנה, השקעות עצומות במחקר ופיתוח וידע טכנולוגי נרחב, החברה יכולה להשקיע רבות בתחום המתפתח של ה- Cloud Computing ולבסס את עצמה כמובילה בתחום. כך יכולה החברה להפוך תחום זה מאיום פוטנציאלי, להזדמנות עסקית. החברה כאמור לא נחה על זרי הדפנה, ומשקיעה יותר מ- 16 מיליארד דולר בשנה (כ- 15% מההכנסות) על מחקר ופיתוח, בכדי לבסס את מעמדה ולהמשיך להוביל את שוק הטכנולוגיה העולמי.

החברה רושמת ביצועים חזקים לאורך השנים, כאשר גם ברבעון האחרון היא פרסמה דוחות מרשימים, כאשר הציגה צמיחה של 22% בשורת ההכנסות, וצמיחה של 48% בשורת הרווח. לחברה מאזן בריא, שולי רווחיות גבוהים, תזרים מזומנים איתן ותשואת דיבידנד חזויה של 2%. ההשקה האחרונה של Windows 7 ו- Office 2010 צפוייה לתמוך בקצב ההכנסות גם ברבעונים הבאים.  

כפי שניתן לראות בגרף לעיל, המגמה היא ברורה. החברה מפגינה שיעורי צמיחה מרשימים בשורת ההכנסות לאורך השנים, ודואגת לשתף את בעלי המניות, כאשר הרווח המדולל למניה צומח בהתאם.

אסכם ואומר שמדובר בחברת ערך מצויינת, מהשורה הראשונה של ענקיות הטכנולוגיה, הנסחרת במחירי שפל היסטוריים. אנו סבורים כי זה בדיוק הזמן להתחיל לאסוף את מניות החברה כהשקעה מהותית לטווח הארוך.  לפיכך, בשבוע שעבר הכנסנו את מיקרוסופט כאחת מהחברות שמרכיבות את הקרן "אפסילון 36 (A4*) ובקרן "אפסילון מניות דיבידנד פרימיום (D4*) ".

רו"ח ערן קלינסקי, אנליסט

אפסילון בית השקעות בע"מ

* A4: חשיפה של עד  120% למניות ועד 10% למט"ח. D4: חשיפה של עד 120% למניות ולמט"ח.הניתוח הכלול בסקירה זו הנו למטרת מסירת מידע בלבד, ובשום אופן אין לראות בו חוות דעת, הצעה, המלצה או ייעוץ לרכישה ו/או החזקה ו/או מכירה  של ניירות הערך ו/או הנכסים הפיננסים המתוארים בניתוח. הניתוח מתבסס על מידע אשר פורסם לכלל הציבור אשר אפסילון מניחה שהוא מהימן, וזאת מבלי שביצעה בדיקות עצמאיות לשם בירור מהימנות המידע. המופיע בסקירה זו אינו מתיימר להכיל את כל המידע הדרוש למשקיע כלשהו, וכן אינו מתיימר להוות ניתוח מלא של כל העובדות והפרטים המופיעים בו. הדעות המפורטות בסקירה עשויות להשתנות ללא כל מתן הודעה נוספת. סקירה זו הנה על דעת הכותב בלבד  ומשקפת את הבנתו נכון ליום כתיבתה. סקירה זו אינה מהווה בשום צורה שהיא תחליף לייעוץ השקעות המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. אין לראות באמור לעיל התחייבות של מנהל הקרן להשגת תשואה כלשהיא. אין בתשואות הקרנות בעבר כדי להבטיח תשואות דומות בעתיד. אין באמור לעיל כדי להוות הצעה לרכישת יחידות בקרנות. רכישת היחידות בקרנות היא רק בהסתמך על תשקיף הקרנות בתוקף מועד הרכישה והדיווחים המיידיים.  אפסילון בית השקעות בע"מ, חברות בשליטתה, בעלי מניותיה ועובדיהן לא יהיו אחראים בכל צורה שהיא לנזק ו/או הפסד שייגרם משימוש בסקירה זו, אם ייגרמו, וכן אינם יכולים לערוב או להיות אחראים למהימנות המידע המפורט בסקירה זו. אפסילון אינה מתחייבת כי פעולה בהתאם לאמור בסקירה תניב רווח או תשואה מסוימת בידי המשתמש. חברת אפסילון, הנמנית על קבוצת IDB אחזקות בע"מ, מבהירה כי היא עוסקת במישרין ו/או בעקיפין באמצעות חברות בנות ו/או חברות קשורות, במתן שירותי ניהול השקעות, ניהול קרנות נאמנות, ניהול קופות גמל, חיתום ובנקאות השקעות, ועל כן עשוי להיות לאפסילון ו/או לחברות בנות שלה ו/או לחברות קשורות שלה, ו/או לבעלי עניין במי מהחברות דלעיל ולקוחותיהם, מעת לעת, לפני פרסום סקירה זו, בזמן פרסומה או לאחר פרסומה, עניין בניירות הערך ו/או בנכסים הפיננסיים המפורטים בסקירה, אם וככל שהם מפורטים בה.

ברננקי הרס את החגיגה. כל כך רצינו שהוא יגיד משהו טוב, מעודד, שמח.  אבל הוא לא. במקום שהוא ייתן לנו קצת עידוד, ברננקי סיפר ש"העסק" לא נראה מעודד במיוחד בזמן האחרון וכדאי שכולנו נתחיל להוריד ציפיות. ואת כל זה הוא אומר כשכולם היו בטוחים שתוכנית התמריצים תיקח את הכלכלה האמריקאית לשיאים חדשים של פריחה ותקבע את הצמיחה ברמה גבוהה לשנים הקרובות.  אז זהו.  שלא. אבל ברננקי לא חידש מאומה. בסופו של עניין, הוא בסך הכל הקריא לנו את הכותרות של אתמול. עוד בזמן פרסום תוכניות התמריצים של הממשל הערכנו שתוכניות התמרוץ השונות לצד התהליך של חידוש המלאים יוכלו, במקרה הטוב להרים את ראשה של הכלכלה האמריקאית מעל המים לזמן קצר בלבד. גם התוכניות השאפתניות ביותר לא יכלו לגרום לבעיות המבניות הקשות של ארה"ב להיעלם. הצרכן האמריקאי שנשא על גבו את הכלכלה האמריקאית שקוע בחובות, ועד שבעולם לא יימצא לו תחליף ראוי, הכלכלה הגלובלית תושפע מכך.  מנכ"ל סיסקו, ג'ון צ'יימברס היטיב (כרגיל) להציג את תמונת המצב האמיתית בתארו את החשש שמלווה כיום את לקוחותיו מפני העתיד.  הביטוי השולט בתיאוריהם של צ'יימברס וברננקי הוא "אי ודאות יוצאת דופן".  ובמצב שבו אף אחד לא יודע מה יוליד היום שלאחרי, כולם שומרים את המזומן (אם נשאר) עמוק בכיס.

נחזור לברננקי. הנגיד האמריקאי אמר שעל מנת להתמודד עם המצב הבעייתי של הכלכלה הוא החליט לנצל את התקבולים שיגיעו מפדיונות הקרן של ה MBS שהבנק מחזיק על מנת לרכוש (עוד) אגרות חוב הממשלתיות שלו.אה?! אם הבנק המרכזי ירכוש אג"ח ארוך של ממשלת ארה"ב הכלכלה תתאושש? הרי הבעיה המרכזית במשק האמריקאי אינה עלויות המימון הנמוכות ממילא, אלא העובדה שמעטים רוצים לקחת הלוואה ומעטים רוצים לתת אותה. מה כבר ישנה לצרכן הממוצע אם התשואה על העשר שנים תרד מ 2.9% ל 2.4% אם הוא ממילא לא מעוניין לקחת הלוואה.  וכאן מגיעה תיאוריית הקונספירציה שפיתחנו. הרי גם ברננקי יודע שאין כרגע שום משמעות לירידה בריבית לטווח הארוך מאחר והבעיה היא בטווח הקצר. אבל יתכן שברננקי מכוון למשהו אחר לגמרי שכמעט נשכח בימים האחרונים : החוב האמריקאי.

למי ששכח, בשנים הקרובות הממשל יצטרך להתמודד עם בעיית החוב התופח, וכפי שניתן לראות מהגרף המצורף (שמבוסס על הערכות ה CBO, המשרד לתקציב של הקונגרס, בתרגום חופשי מאוד), החוב יתפח מאוד. במצב שבו תקבולי המיסים יורדים, הגרעונות של הממשלים המקומיים גדלים, יש מעט מאוד דרכים שבהם ניתן להפחית את החוב. ניתן לקצץ באופן חד בתקציב, מה שעלול להעמיק את המשבר, וניתן גם לשחוק את החוב. או במילים אחרות, ליצור אינפלציה.  אבל יצירת אינפלציה בארה"ב כיום זוהי משימה לא פשוטה, כשלמעשה אחד החששות המרכזיים היום הוא מפני דיפלציה ולא אינפלציה.  אז איך בכל זאת יוצרים אינפלציה ? מציפים את השוק בכמויות אדירות של מזומנים, מגבילים מאוד את יכולתם של הבנקים להפקיד בבנק המרכזי ולמעשה מכריחים אותם להלוות ולהגביר את הצריכה.  קונספירטיבי ? אולי, אבל אי אפשר לפסול לגמרי.  חברת המחקר "CAPITAL ECONOMICS" חישבו את האפקט של עלייה באינפלציה על החוב האמריקאי       

המספרים פשוט אדירים. במידה והאינפלציה תישאר ברמתה הנוכחית, החוב יעפיל תוך עשר שנים לרמה של כ 130% מהתוצר. אם האינפלציה תעלה ל 4%, החוב יעלה ל 100% תוצר בלבד.  באינפלציה של 7%,החוב נשחק לרמה של כ 70%, נמוך מרמתו כיום.  כפי שניתן לראות מהגרף,  ההשפעה ארוכת הטווח על החוב היא עצומה, ולמעשה, ארה"ב לא תוכל לעולם להרשות לעצמה להזניח את הבעיה לעוד הרבה זמן.

כמובן שלעלייה באינפלציה יש השלכות נוספות כמו עלייה בתשואות על אגרות החוב הממשלתיות, מה שאומר שגם הוצאות המימון של הממשל עולות.  לזה יש כמובן גם השפעה על הוצאות המימון של הפירמות. אבל דומה שבמקרה הזה התרומה של אינפלציה עשויה לעלות על הנזק שהיא תגרום.  במידה ותיאוריית הקונספירציה הזו אכן מציאותית, זו לא תהיה הפעם הראשונה בהיסטוריה שבה הממשל ביחד עם הפד עושים יד אחת כדי לשחוק את החוב הלאומי.  לדוגמה, בין השנים 1946 – 1951, יחס החוב התוצר של ארה"ב ירד מרמה של 109% ל 62%, כאשר האינפלציה המצרפית באותה תקופה הסתכמה ל 50% (!!!). הפד הוא היום הרוכש הגדול ביותר של אגרות חוב ממשלתיות בשוק. סביר להניח שבלעדיו התשואה הייתה מאמירה כבר לרמות גבוהות בהרבה מהרמות הנוכחיות, ולכן קשה לנו למצוא הסבר הגיוני להמשך מדיניות הרכישה שלו, מלבד הסברה שהועלתה בשורות הנ"ל.

מה כל זה אומר לגבינו ? הקשר שבין התשואות על האגרות האמריקאיות לתשואות המקומיות (כמו גם על תשואות של משקים צומחים רבים אחרים) יילך ויקטן.  התשואות שם יורדות מסיבות שמקורן הוא בעיקר מקומי, ולכן ההשלכה מכך על תשואות של שווקי אג"ח ברחבי העולם תפחת.  שווקי האג"ח בעולם יחלו להיות מושפעים יותר מגורמים מקומיים ופחות מגורמים גלובליים. לכן, בנקודה זו אנו נייחס חשיבות מופחתת להפרשי תשואות/ריבית בינינו לבין משקים אחרים. כפי שכתבנו בעבר, אנו סבורים שבעולם החל תהליך של היפרדות בין רוב השווקים המפותחים למתפתחים.  התהליך יבוא לידי ביטוי לא רק בנתונים הכלכליים של כל משק, אלא גם במחירי ההון.

כמה מילים לסיום. בשבוע שעבר הגיע לשולחננו תשקיף לגיוס חוב של חברת בנייה. טיוטת התשקיף כמעט וגרמה לנו להשתנק בשל גודל הפליאה.  זו אותה חברה שאגרות החוב שלה נסחרו לפני כמה חודשים בתשואה תלת ספרתית, ואלמלא קיבלה גלגל הצלה בדקה התשעים, היא הייתה לבטח פונה להסדר חוב  כיום. אותה חברה בדיוק מגיעה לשוק בבקשת גיוס כשהתשואה המבוקשת היא חד ספרתית.  בטחונות? נו באמת, מי צריך בטחונות כששוק הנדל"ן כל כך עליז. למען הסר ספק, אין לנו שום טענה כלפי החברה. החברה עושה בדיוק את מה שהיא צריכה לעשות, שזה גיוס בתנאים מאוד מאוד נוחים.  אלא שהמקרה הזה מתחיל להעלות חשש שמא שוק האג"ח הקונצרני מתחיל לעשות קולות של "עליצות יתר". זה בדיוק הזמן שבו אנחנו בודקים שובו ושוב את יחסי הסיכון – סיכוי של אגרות החוב ומשתמשים במסננת צפופה במיוחד כדי להימנע מאי נעימויות בעתיד.

נכתב ע"י עידן אזולאי, מנכ"ל

אפסילון ניהול קרנות נאמנות (1991) בע"מ

הניתוח הכלול בסקירה זו הנו למטרת מסירת מידע בלבד, ובשום אופן אין לראות בו חוות דעת, הצעה, המלצה או ייעוץ לרכישה ו/או החזקה ו/או מכירה  של ניירות הערך ו/או הנכסים הפיננסים המתוארים בניתוח. הניתוח מתבסס על מידע אשר פורסם לכלל הציבור אשר אפסילון מניחה שהוא מהימן, וזאת מבלי שביצעה בדיקות עצמאיות לשם בירור מהימנות המידע. המופיע בסקירה זו אינו מתיימר להכיל את כל המידע הדרוש למשקיע כלשהו, וכן אינו מתיימר להוות ניתוח מלא של כל העובדות והפרטים המופיעים בו. הדעות המפורטות בסקירה עשויות להשתנות ללא כל מתן הודעה נוספת. סקירה זו הנה על דעת הכותב בלבד  ומשקפת את הבנתו נכון ליום כתיבתה. סקירה זו אינה מהווה בשום צורה שהיא תחליף לייעוץ השקעות המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. אין לראות באמור לעיל התחייבות של מנהל הקרן להשגת תשואה כלשהיא. אין בתשואות הקרנות בעבר כדי להבטיח תשואות דומות בעתיד. אין באמור לעיל כדי להוות הצעה לרכישת יחידות בקרנות. רכישת היחידות בקרנות היא רק בהסתמך על תשקיף הקרנות בתוקף מועד הרכישה והדיווחים המיידיים.  אפסילון בית השקעות בע"מ, חברות בשליטתה, בעלי מניותיה ועובדיהן לא יהיו אחראים בכל צורה שהיא לנזק ו/או הפסד שייגרם משימוש בסקירה זו, אם ייגרמו, וכן אינם יכולים לערוב או להיות אחראים למהימנות המידע המפורט בסקירה זו. אפסילון אינה מתחייבת כי פעולה בהתאם לאמור בסקירה תניב רווח או תשואה מסוימת בידי המשתמש. חברת אפסילון, הנמנית על קבוצת IDB אחזקות בע"מ, מבהירה כי היא עוסקת במישרין ו/או בעקיפין באמצעות חברות בנות ו/או חברות קשורות, במתן שירותי ניהול השקעות, ניהול קרנות נאמנות, ניהול קופות גמל, חיתום ובנקאות השקעות, ועל כן עשוי להיות לאפסילון ו/או לחברות בנות שלה ו/או לחברות קשורות שלה, ו/או לבעלי עניין במי מהחברות דלעיל ולקוחותיהם, מעת לעת, לפני פרסום סקירה זו, בזמן פרסומה או לאחר פרסומה, עניין בניירות הערך ו/או בנכסים הפיננסיים המפורטים בסקירה, אם וככל שהם מפורטים בה

ברבעון האחרון התחלנו לשמוע יותר ויותר את צמד המילים תחתית כפולה (Double Dip). הכוונה היא לאפשרות של מיתון בעל שתי תחתיות או מתווה ה-W כמו שנכתב בחלק מהסקירות. התומכים בתיאוריה זו מציינים את נתוני המקרו החלשים המתפרסמים לאחרונה בארה"ב ואת מצבה העגום של אירופה, כדי לומר ולהזהיר שהרע מכל עדיין לא מאחורינו, וכי ישנה אפשרות יותר מסבירה של מדרון חלק וארוך המצוי מעבר לפינה.

אומנם, שוק המניות רשם ירידה משמעותית במהלך הרבעון, ואכן ישנם כמה וכמה נתונים משמעותיים המרמזים על ירידה בקצב הצמיחה של השווקים בעולם. נתונים אלו מצטרפים לחששות מפני משבר אשראי חדש באירופה, צמצום המעורבות הממשלתית בכלכלות העולם ומעבר למדיניות פיסיקלית מצמצמת ואף מילה על היקף החוב האמריקאי שרק הולך ותופח ומדיר שינה מעיני משקיעים לא רבים.

אין אנו מתיימרים לדעת לחזות לאן פניו של המשק האמריקאי, אך אנו מנסים להסיק מסקנות מתוך הגורם בעל העוצמה החזקה ביותר, זה שכמעט אף פעם אינו טועה, השוק בכבודו ובעצמו. בהסתכלות מהירה על שוק האג"ח הממשלתי האמריקאי ניתן להסיק מספר מסקנות. הראשונה שבהן והחשובה ביותר הינה שלפחות בהשוואה לנתוני ההיסטוריה הסבירות לכניסה נוספת למיתון (כלומר שלושה רבעונים רצופים של צמיחה שלילית) הינה נמוכה ביותר. כפי שניתן לראות להלן, ישנו קשר מובהק בין השיפוע העקום של האג"ח הממשלתי בארה"ב לבין הצמיחה. כאשר העקום תלול, כלומר ישנו הפרש גדול בין הטווח הקצר לטווח הארוך, השוק מצפה לצמיחה שבעקבותיה תגיע עליה בריבית. עקום שטוח מראה על כך שציפיות המשקיעים הן שהריבית תישאר על כנה תקופה ארוכה.

הגרף מציג את נתוני הצמיחה בהפרש של שנה מול ההפרש בין האג"חים הקצרים לארוכים. למעשה הבנק המרכזי מנבא סיכוי של 12% בלבד לחזרה למיתון על פי ניתוח שיפוע העקום. אנו מאמינים כי פניה של הכלכלה האמריקאית על אף הנתון המאכזב שהתפרסם בסוף השבוע הם לכיוון של צמיחה.

אצלנו נרשמה השבוע מיני רעידת אדמה כאשר נגיד בנק ישראל העלה את הריבית. היה זה מעניין לראות כיצד הנגיד מתבסס כמעט על אותם נתונים מהחלטת הריבית הקודמת, אלא שהפעם המסקנה היתה שיש להעלות את הריבית ולא להותירה על כנה.

השוק לא התרגש יתר על המידה מהעלאת הריבית וראינו את הציפיות לאינפלציה לטווחים הקצרים יורדות בשיעור נמוך מאוד אך עדיין מעל היעד הממשלתי. לטווחים הבינוניים, הציפיות ירדו מעט והתייצבו על רמה של 2.8%, רמה שעדיין גבוהה מעט מהרמה הממוצעת של 2.5% שהתרגלנו לראות לטווחים אלו בשנים קודמות.

באפיק הצמוד אנו מעדיפים את המח"מ הבינוני של 5-6 שנים. במח"מ זה ציפיות האינפלציה נמצאות בטווח הגיוני מצד אחד, ומצד שני הסיכון של המשך העלאת הריבית קטן יותר מאשר בטווחים הארוכים יותר. מבחינת האפיק השקלי, הרי שהתמונה מורכבת יותר. השבוע ראינו איך תהליך התקמרות ממשיך, מה שיוצר הזדמנויות בעיקר באמצע העקום.

 גם באפיק השקלי אנו מעדיפים את המח"מ הבינוני של 4-5 שנים. באפיק הקונצרני, לא נרשמו שינויים חדים במהלך השבוע, והמרווח בין מדדי התל בונד לאג"ח הממשלתי נותר על כנו. להערכתנו ישנן אג"חים שנסחרות כעת הן בתשואה והן במרווח שאינו משקף את הסיכון הטמון בהן. אנו מעדיפים לבחון אג"חים באופן סלקטיבי, ולבחון כל חברה לגופה, על מנת להיות בטוחים שהתשואה אכן מספקת פיצוי הולם לסיכון.

נכתב ע"י רן אליהו, מנהל השקעות

אפסילון ניהול קרנות נאמנות (1991) בע"מ

הניתוח הכלול בסקירה זו הנו למטרת מסירת מידע בלבד, ובשום אופן אין לראות בו חוות דעת, הצעה, המלצה או ייעוץ לרכישה ו/או החזקה ו/או מכירה  של ניירות הערך ו/או הנכסים הפיננסים המתוארים בניתוח. הניתוח מתבסס על מידע אשר פורסם לכלל הציבור אשר אפסילון מניחה שהוא מהימן, וזאת מבלי שביצעה בדיקות עצמאיות לשם בירור מהימנות המידע. המופיע בסקירה זו אינו מתיימר להכיל את כל המידע הדרוש למשקיע כלשהו, וכן אינו מתיימר להוות ניתוח מלא של כל העובדות והפרטים המופיעים בו. הדעות המפורטות בסקירה עשויות להשתנות ללא כל מתן הודעה נוספת. סקירה זו הנה על דעת הכותב בלבד  ומשקפת את הבנתו נכון ליום כתיבתה. סקירה זו אינה מהווה בשום צורה שהיא תחליף לייעוץ השקעות המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. אין לראות באמור לעיל התחייבות של מנהל הקרן להשגת תשואה כלשהיא. אין בתשואות הקרנות בעבר כדי להבטיח תשואות דומות בעתיד. אין באמור לעיל כדי להוות הצעה לרכישת יחידות בקרנות. רכישת היחידות בקרנות היא רק בהסתמך על תשקיף הקרנות בתוקף מועד הרכישה והדיווחים המיידיים.  אפסילון בית השקעות בע"מ, חברות בשליטתה, בעלי מניותיה ועובדיהן לא יהיו אחראים בכל צורה שהיא לנזק ו/או הפסד שייגרם משימוש בסקירה זו, אם ייגרמו, וכן אינם יכולים לערוב או להיות אחראים למהימנות המידע המפורט בסקירה זו. אפסילון אינה מתחייבת כי פעולה בהתאם לאמור בסקירה תניב רווח או תשואה מסוימת בידי המשתמש. חברת אפסילון, הנמנית על קבוצת IDB אחזקות בע"מ, מבהירה כי היא עוסקת במישרין ו/או בעקיפין באמצעות חברות בנות ו/או חברות קשורות, במתן שירותי ניהול השקעות, ניהול קרנות נאמנות, ניהול קופות גמל, חיתום ובנקאות השקעות, ועל כן עשוי להיות לאפסילון ו/או לחברות בנות שלה ו/או לחברות קשורות שלה, ו/או לבעלי עניין במי מהחברות דלעיל ולקוחותיהם, מעת לעת, לפני פרסום סקירה זו, בזמן פרסומה או לאחר פרסומה, עניין בניירות הערך ו/או בנכסים הפיננסיים המפורטים בסקירה, אם וככל שהם מפורטים בה.

 ביום רביעי האחרון כינה יו"ר הבנק הפדראלי בן ברננקי את המצב הכלכלי השורר כיום כלא ודאי. עוד הוסיף שהתנאים הכלכליים שסביבנו פחות תומכים בצמיחה, ושהבנק הפדראלי ינקוט בצעדים נוספים, במידה והכלכלה תראה סימנים של האטה, או אף תיפול חזרה למצב של מיתון. השוק בארה"ב, שעד אז נסחר בעליות, עבר לירידות חדות. זאת למרות דוחות טובים מהצפוי של מרבית החברות.

אז מה מסתתר מאחורי הדברים של ברננקי? האם אנו בדרך חזרה למיתון? האם צפוייה תחתית כפולה בשוק המניות? ובכן, אנחנו סבורים שלא.

נכון, הנתונים האחרונים שזרמו לשוק היו פחות חיוביים. אין ספק שישנה האטה בפעילות הכלכלית, לא נתווכח על כך. אך כאשר משווים את המצב בשווקים ובכלכלה העולמית כעת, אל מול המצב ב- 2007, ישנם הבדלים ברורים בין התקופות. ההבדל העיקרי, ואולי החשוב ביותר, הוא העובדה שהיום אנו מודעים לבעיות, ומנסים להתמודד עימן. מדינות רבות אכן נקלעו למשבר חובות, הממשלות מתחילות להפסיק את תוכניות התמריצים ומתחילות בריסונים פיסקאליים (במיוחד באירופה) ובסין ישנם חששות מפני בועת נדל"ן והתפתחות אינפלציונית. אבל בניגוד לבועת הנדל"ן, למשבר הסאב פריים ולמשבר הפיננסי שהחלו בשנת 2007, היום העולם מוכן יותר. טראומת המשבר עודנה טרייה, וגורמת למגזר העסקי והציבורי להיות ערניים, ולא לנוח על זרי הדפנה. להלן כמה דוגמאות לפעולות שננקטות בשוקי העולם, ומשקפות את הדריכות והזהירות אשר ימנעו, לדעתנו, את התחתית הכפולה:

•           מדינות רבות עדיין שומרות על סביבת ריבית נמוכה בכדי לעודד את הפעילות במשק.

•           מדינות רבות מקצצות בתקציביהן ומשיקות תוכניות צנע, על מנת לצמצם את חובותיהן.

•           באירופה הוקמה  קרן חילוץ, בהיקף של מאות מיליארדי יורו, לתמיכה בגוש היורו.

•           הבנקים בעולם נדרשים לשפר את מבנה ההון שלהם, ונערכים להם מבחני עמידות.

•           חברות רבות צוברות מזומנים בקופה, ומקטינות את רמות החוב והמינוף שלהן.

כאשר ברחבי העולם קיימת מודעות ומנסים להתמודד עם הבעיות, יש סיכוי טוב יותר שיוכלו להתגבר עליהן, ולצאת לדרך חדשה. זאת בניגוד לאופוריה ששררה בשווקים ב- 2007, אז לא היינו מוכנים, ולכן גם המכה שהונחתה עלינו הייתה חזקה כל כך.

עובדה נוספת שקשה להתעלם ממנה היא שלמרות המצב בשווקים והנתונים המצביעים על האטה כלכלית, הסקטור העסקי נמצא במצב טוב, כאשר מרבית החברות מציגות תוצאות טובות מהצפוי. עונת הדוחות בארה"ב נפתחה ברגל ימין, ורוב החברות הגלובליות הציגו צמיחה בהכנסות ובשיעורי הרווחיות, וכן סיפקו תחזיות טובות לעתיד. יתכן וכעת, לאחר שממשלות ובנקים מרכזיים השקיעו את מירב מאמציהם ואמצעיהם בהצלת השווקים, מגיעה שעתן היפה של חברות המגזר העסקי, שעל ידי גיוס עובדים חדשים, מינוף פעילותן, והשקעות הוניות ע"י המזומנים הרבים שצברו, יוכלו לאושש את המשק הגלובלי ולהוביל אותו לצמיחה מחודשת.

בהקשר זה ראוי לציין את דוחות החברותCaterpillar (CAT)  ו- (MMM) M3, שהינן חברות גלובליות הפועלות במגוון רחב של תחומים, ודוחותיהן פורסמו ביום חמישי האחרון. החברות הציגו תוצאות חזקות בכל רחבי העולם, כולל באירופה, ואף סיפקו תחזיות טובות לעתיד. דוחותיהן עודדו את המשקיעים, ושלחו את השוק לעליות חדות. נראה שהן הצליחו להפיג את החששות מפני מיתון כפול, לפחות בטווח הקצר...

בבואנו לבחון את מצב החברות וחוסנן הפיננסי, מעניין במיוחד לראות את מצב הבנקים הגדולים בארה"ב, בתקופה הנוכחית ובתקופת טרום המשבר הפיננסי שהחל ב- 2007.

לשם כך ערכנו השוואה קצרה בין סעיפים בולטים במאזן של אחד מהבנקים הגדולים בארה"ב, Citigroup (C), ל- 31/12/09 ול- 31/12/06, טרום המשבר הפיננסי:

כפי שניתן לראות, השינוי שעבר הבנק הוא רב. סך הנכסים "הטובים" ל- 31/12/09 גבוה יותר, כשמנגד היקף הנכסים בסיכון הינו נמוך יותר. בנוסף יחס הלימות ההון גבוה יותר (למעשה לבנק יחס הלימות הון מהגבוהים בסקטור). מכך ניתן ללמוד שמצב הבנק טוב יותר, מאזנו יציב יותר, והוא "מוכן" יותר לסיכונים הצפויים.

אנחנו לא טוענים שהסיכון נעלם כליל, אך הוא בהחלט צומצם. יתרה מזאת, הבנקים הגדולים בארה"ב דוגמת Citigroup ו- Bank Of America מתומחרים בצורה זולה מאוד, אשר כבר מגלמת תרחישי קיצון שליליים ביותר. כך לדוגמא Citigroup מתומחר סביב מכפיל הון 0.8, ו- Bank Of America מתומחר סביב מכפיל הון של 0.6, כאשר היינו מצפים שהם יתומחרו (ע"פ שיעורי רווחיות חזויים שמרניים) סביב מכפיל הון של 1.1.

אז האם ישנן בעיות ובשוק קיימים סיכונים? ודאי. האם צפוייה האטה בצמיחה? כמובן. אך האם צפויה חזרה למיתון ולתחתית כפולה? נראה שלא. תרחיש ריאלי יותר הוא כמה שנים (לא קלות אומנם) של צמיחה מתונה (במיוחד באירופה), שיקום מערכות ויציאה להתחלה חדשה, טובה ומעודדת יותר.

אנו כבר למודי ניסיון כי ההתנהגות בשווקים, המלווה לעיתים תכופות בפאניקה גורפת, לא תמיד תואמת את השכל הישר. כאן אנו נכנסים לתמונה, ובצורה שקולה ומחושבת מנתחים את דוחות החברות ותמחורן, ומאמינים שבטווח הארוך, ע"י ניצול ההזדמנויות בשוק, נוכל להניב ערך רב למשקיעים, גם אם בטווח הקצר נמשיך לסבול מתנודתיות רבה.

נכתב ע"י רו"ח ערן קלינסקי, אנליסט

אפסילון בית השקעות בע"מ.

הניתוח הכלול בסקירה זו הנו למטרת מסירת מידע בלבד, ובשום אופן אין לראות בו חוות דעת, הצעה, המלצה או ייעוץ לרכישה ו/או החזקה ו/או מכירה  של ניירות הערך ו/או הנכסים הפיננסים המתוארים בניתוח. הניתוח מתבסס על מידע אשר פורסם לכלל הציבור אשר אפסילון מניחה שהוא מהימן, וזאת מבלי שביצעה בדיקות עצמאיות לשם בירור מהימנות המידע. המופיע בסקירה זו אינו מתיימר להכיל את כל המידע הדרוש למשקיע כלשהו, וכן אינו מתיימר להוות ניתוח מלא של כל העובדות והפרטים המופיעים בו. הדעות המפורטות בסקירה עשויות להשתנות ללא כל מתן הודעה נוספת. סקירה זו הנה על דעת הכותב בלבד  ומשקפת את הבנתו נכון ליום כתיבתה. סקירה זו אינה מהווה בשום צורה שהיא תחליף לייעוץ השקעות המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. אין לראות באמור לעיל התחייבות של מנהל הקרן להשגת תשואה כלשהיא. אין בתשואות הקרנות בעבר כדי להבטיח תשואות דומות בעתיד. אין באמור לעיל כדי להוות הצעה לרכישת יחידות בקרנות. רכישת היחידות בקרנות היא רק בהסתמך על תשקיף הקרנות בתוקף מועד הרכישה והדיווחים המיידיים.  אפסילון בית השקעות בע"מ, חברות בשליטתה, בעלי מניותיה ועובדיהן לא יהיו אחראים בכל צורה שהיא לנזק ו/או הפסד שייגרם משימוש בסקירה זו, אם ייגרמו, וכן אינם יכולים לערוב או להיות אחראים למהימנות המידע המפורט בסקירה זו. אפסילון אינה מתחייבת כי פעולה בהתאם לאמור בסקירה תניב רווח או תשואה מסוימת בידי המשתמש. חברת אפסילון, הנמנית על קבוצת IDB אחזקות בע"מ, מבהירה כי היא עוסקת במישרין ו/או בעקיפין באמצעות חברות בנות ו/או חברות קשורות, במתן שירותי ניהול השקעות, ניהול קרנות נאמנות, ניהול קופות גמל, חיתום ובנקאות השקעות, ועל כן עשוי להיות לאפסילון ו/או לחברות בנות שלה ו/או לחברות קשורות שלה, ו/או לבעלי עניין במי מהחברות דלעיל ולקוחותיהם, מעת לעת, לפני פרסום סקירה זו, בזמן פרסומה או לאחר פרסומה, עניין בניירות הערך ו/או בנכסים הפיננסיים המפורטים בסקירה, אם וככל שהם מפורטים בה.

מדד המחירים לחודש יוני עלה בשיעור של 0.3%, בדיוק לפי התחזית.  למעשה גם במדד הזה לא היה כל חדש והמאפיין הבולט שלו, בדומה למדדים האחרונים היה עלייה בכל הפרמטרים שקשורים בדיור.  הנושא של עליית מחירי הדיור נמצא בכותרות כבר זמן רב ו"נלעס" מכל כיוון ולכן אין בכוונתנו לדוש בו פעם נוספת לעומקו.  לצורך הדיון, רק נציין שלדעתנו, בנק ישראל במלחמתו במגמה של עליית מחירים, נלחם בחזיתות שהן פחות משמעותיות (הגדלת הקצאת הון על הרוכשים והבנקים) ומתעלם מהחזית החשובה יותר, שזו הריבית, שרמתה הנמוכה מאוד תמשיך לקרוץ לקונים.  אגב, בדיון הריבית האחרון ציין בנק ישראל שאחת הסיבות לעלייה במחירי הדירות היא הריבית הנמוכה.  השאלה שנשאלת היא : אם הבנק זיהה שהריבית הנמוכה היא אחת הסיבות העיקריות לעלייה במחירי הדירות, מדוע אינו עושה משהו בנידון? אנו סבורים שכל עוד לא יחול שינוי מגמה בכיוונה הריבית (לצד כמובן המשך תמיכה מצידו של משרד השיכון) נמשיך לראות את השפעת מחירי הדיור ניכרת גם במדדים הבאים.

בניגוד לדעתנו, קיימת תפישה בשוק לפיה מגמות ההאטה בעולם תשפענה גם על הצמיחה במשק, ולפיכך, גם על מדדי המחירים.  נתוני המקרו שמתפרסמים לאחרונה באירופה ובארה"ב תומכים לפחות בכך שהצמיחה החזקה שחווה העולם המערבי בשנה האחרונה אכן מתמתנת, וזאת בשל התפוגגות השפעת התמריצים הממשלתיים וסיום תהליך חידוש המלאים.  אלא שזו לדעתנו אינה כל התמונה.  מי שיקרא את הסקירות שלנו מסוף השנה שעברה ימצא שכבר אז הבענו את חששנו מכך שהמשקים יתקשו להמשיך ולצמוח בקצב גבוה בשל הסיבות לעיל, ולכן ההתמתנות בשיעורי הצמיחה אינה בבחינת הפתעה. אין ספק שהצמיחה המתונה בעולם עלולה להשפיע לרעה על צמיחת המשק הישראלי בשנה הקרובה. יתרה מכך, יתכן שהשינוי במגמת הצמיחה ישפיע גם על רמת האינפלציה וימתן אותה. על כך יש קונצנזוס די רחב. אלא שכל אלו לא יכולים להצדיק את הסיכון שטמון בהותרת הריבית ברמה כה נמוכה, שמוסברת על ידי הבנק המרכזי בכך שהסיכונים שאורבים לכלכלה העולמית עדיין רבים.

בשבוע שעבר הצגנו שני גרפים שפורסמו ב"וול סטריט ג'ורנל" שבהם מתוארת מגמת ההיפרדות שבין המשקים המפותחים למשקים המתפתחים על ידי הצגת המגמות בשוק התעסוקה במקומות אלו.  השבוע ניעזר בגרף שפורסם על ידי הלשכה המרכזית לסטטיסטיקה שמתאר את שיעור המשרות הפנויות במקומות שונים בעולם.

ישראל היא אחת המדינות שבהן שיעור המשרות הפנויות הוא בין הגבוהים בעולם.  משמע, המשק הישראלי מצליח לייצר מספר רב יחסית של משרות שמסיבות שונות לא זוכות לאיוש.  וכשמספר המשרות במשק עולה לצד עלייה בשכר הממוצע, עולה גם כוח הקנייה. כוח הקנייה עולה אף יותר כשעלות המימון לרכישת נכסים נמצאת ברמה כל כך נמוכה.  מי שמוסיף לכך את האלמנט הפסיכולוגי שמלבה את "ההתנפלות" על הדירות, לא יכול להתעלם מהסיכון שטומנת בחובה הריבית הנמוכה.  וזו טענתנו העיקרית : אנחנו לא חוששים מהאינפלציה כעת, אלא מההשלכות שתיתכנה מכך שהריבית לא מותאמת למצב שלאחר המשבר.  הסיכון למשק ולשווקים עולה ככל שעובר הזמן מבלי שמתבצעת תגובה מוניטרית.                                       

יתרה מכך, כיצד ניתן להצדיק ריבית כה נמוכה בהינתן שהתקציב שאושר על ידי הממשלה ביום שישי האחרון וזכה לשבחיו של הנגיד, מבוסס על ההנחה שהמשק יצמח בשנה הבאה ב 3.8% וב 2012 ב 4% ? שיעור הריבית הנוכחי מוצדק רק במידה ואכן שיעורי הצמיחה יושפעו במידה רבה לרעה ממה שמתרחש באירופה ובארה"ב, אלא שאז יש גם צורך לייצר תקציב חדש שיותאם לתחזיות הצמיחה המעודכנות.

העובדה שהריבית נותרת על כנה במשך זמן כה רב, לצד העובדה שהאוצר מייבש את השוק הצמוד יצרה מספר מוקדים של חוסר שיווי משקל בשוק.  הראשון, שעליו ניתן לקרוא כמעט בכל מקום הוא השוק הצמוד, ובעיקר הצמודים לטווחים של עד ארבע שנים.  הריצה לצמודים בטווחים האלו יצרו ציפיות אינפלציוניות גבוהות מאוד, (כ 3.5%-3%), מה שגורם לאגרות הללו להיסחר בתמחור יתר.  אחזקה של האגרות הצמודות לטווחים שבין שנה לארבע שנים מתאימה למי שסבור שהאינפלציה תעבור את הרמה של 3.5% (תרחיש בעל סבירות נמוכה מאוד), שאם לא, האחזקה בהן תניב הפסדי הון. 

בשל כך אנחנו משנים את התמהיל של התיק הסולידי שלנו, וממצב שבו חילקנו אותו באופן שווה בין הצמודים לשקלים, אנו מטים אותו לכיוון השקלים (כרגע מח"מ קצר) ביחס של 70:30.  המח"מ של הקרן הצמודה שלנו (אפסילון (00*) אג"ח מדינה צמוד מדד) עומד על כחמש וחצי שנים, תוך שמכרנו את כל האחזקות הצמודות הקצרות שלה, ובמקביל הקרן שומרת על אחזקה גבוהה יחסית באגרות הקונצרניות (כ 18%).

יתרה מכך, בקרנות שבהן אנו יכולים להשתמש במינוף (אפסילון(A0*) (!**) אג"ח פרימיום, אפסילון (A0*) (!**) עד 120%), אנחנו מגדילים את פוזיציית החסר באגרות הצמודות הקצרות.

נכתב ע"י עידן אזולאי,

מנכ"ל אפסילון ניהול קרנות נאמנות (1991) בע"מ

*00: ללא חשיפה למניות ולמט"ח.A0: ללא חשיפה למניות וחשיפה של עד 10% למט"ח.**: (!) – הוספת סימן הקריאה לשם הקרן משמעה כי הקרן עשויה ליצור חשיפה לאג"ח שאינן בדירוג השקעה (אג"ח בדירוג נמוך יותר מדירוג  -BBB או דירוג מקביל לו או שאינו מדורג כלל) בשיעור העולה על שיעור האחזקה במניות. הניתוח הכלול בסקירה זו הנו למטרת מסירת מידע בלבד, ובשום אופן אין לראות בו חוות דעת, הצעה, המלצה או ייעוץ לרכישה ו/או החזקה ו/או מכירה  של ניירות הערך ו/או הנכסים הפיננסים המתוארים בניתוח. הניתוח מתבסס על מידע אשר פורסם לכלל הציבור אשר אפסילון מניחה שהוא מהימן, וזאת מבלי שביצעה בדיקות עצמאיות לשם בירור מהימנות המידע. המופיע בסקירה זו אינו מתיימר להכיל את כל המידע הדרוש למשקיע כלשהו, וכן אינו מתיימר להוות ניתוח מלא של כל העובדות והפרטים המופיעים בו. הדעות המפורטות בסקירה עשויות להשתנות ללא כל מתן הודעה נוספת. סקירה זו הנה על דעת הכותב בלבד  ומשקפת את הבנתו נכון ליום כתיבתה. סקירה זו אינה מהווה בשום צורה שהיא תחליף לייעוץ השקעות המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. אין לראות באמור לעיל התחייבות של מנהל הקרן להשגת תשואה כלשהיא. אין בתשואות הקרנות בעבר כדי להבטיח תשואות דומות בעתיד. אין באמור לעיל כדי להוות הצעה לרכישת יחידות בקרנות. רכישת היחידות בקרנות היא רק בהסתמך על תשקיף הקרנות בתוקף מועד הרכישה והדיווחים המיידיים.  אפסילון בית השקעות בע"מ, חברות בשליטתה, בעלי מניותיה ועובדיהן לא יהיו אחראים בכל צורה שהיא לנזק ו/או הפסד שייגרם משימוש בסקירה זו, אם ייגרמו, וכן אינם יכולים לערוב או להיות אחראים למהימנות המידע המפורט בסקירה זו. אפסילון אינה מתחייבת כי פעולה בהתאם לאמור בסקירה תניב רווח או תשואה מסוימת בידי המשתמש. חברת אפסילון, הנמנית על קבוצת IDB אחזקות בע"מ, מבהירה כי היא עוסקת במישרין ו/או בעקיפין באמצעות חברות בנות ו/או חברות קשורות, במתן שירותי ניהול השקעות, ניהול קרנות נאמנות, ניהול קופות גמל, חיתום ובנקאות השקעות, ועל כן עשוי להיות לאפסילון ו/או לחברות בנות שלה ו/או לחברות קשורות שלה, ו/או לבעלי עניין במי מהחברות דלעיל ולקוחותיהם, מעת לעת, לפני פרסום סקירה זו, בזמן פרסומה או לאחר פרסומה, עניין בניירות הערך ו/או בנכסים הפיננסיים המפורטים בסקירה, אם וככל שהם מפורטים בה.

    זה זמן מה שאנחנו חוזרים ושומעים את כל אותם נביאי זעם שמדברים על משבר עמוק יותר ממשבר הסאב פריים, שמזהירים מפני שנים ארוכות וקשות של מיתון והכל בגלל משבר האשראי באירופה. אין לנו ויכוח עם העובדה שאירופה הולכת לתקופה של מיתון. ברור לכל שכמו במשל הנמלה והחרגול, החורף הגיע לאירופה וכל אותם חרגולים או חזירים (מדינות ה-PIIGS פורטוגל, אירלנד, איטליה, יוון וספרד) יאלצו לעבוד קשה מאוד ולהצטמצם לאחר שנים ארוכות של בזבוזים חסרי אחריות. החזאים הפסימיים מדברים על צמיחה נמוכה של גוש האירו בשנים הקרובות כתוצאה מתקציבי צנע ותוכניות ריסון פיסיקליות שיבוצעו כמו שבוצעו לאחרונה ביוון.

ייתכן מאוד ויש צדק בדברי אותם חזאים. אך ברצוננו להציג זווית מעט שונה. אירופה נמצאת בדעיכה זה מספר שנים. תרומת התוצר של גוש האירו לתוצר העולמי נמצאת בירידה זה מספר שנים, ולמרות זאת היינו עדים לצמיחה עולמית (ראו גרף). המדינות המפותחות, ובראשן סין, צמחו בשנים האחרונות בקצב מסחרר. והן תופסות מקום גדול יותר בתרומה לכלכלה העולמית. לא יהיה זה מוגזם להעריך כי על כל יווני שיוותר על טלפון חכם, מחשב נייד או סתם מכונית מתקדמת, יהיה לפחות סיני, ברזילאי או הודי, שיתחיל לצרוך שירותים אלו או לרכוש מוצרים כאלו בפעם הראשונה. יש מקום להעריך כי ייתכן ואנו מתקדמים לקראת תקופה קשה, אשר עשויה להשפיע על כל העולם, אך יש מקום לאופטימיות כיוון שאת מקומו של גוש האירו במקום השני אחרי ארה"ב, יתפסו כלכלות אחרות.

 בביצה המקומית שלנו, התבשרנו על הותרת הריבית על כנה גם החודש. השוק הגיב בצורה חד משמעית וברורה. הציפיות האינפלציונית זינקו לרמה של 3.5% בטווח של שנה ולרמה של 3% בטווחים הבינוניים (4-6 שנים). הנגיד הוסיף שמן למדורה כאשר התבטא בפני משקיעים זרים בלונדון כי אין בכוונתו לתקן כלפי מטה את תחזית הצמיחה של המשק הישראלי.

כפי שהזכרנו בסקירה הקודמת, הריבית הנמוכה יחד עם צמיחה חיובית יביאו איתן אינפלציה בסופו של דבר. על כן ראינו את ירידת התשואות באפיק הצמוד. אנו מעריכים כי תהליך זה עשוי להימשך, בעיקר על רקע תוכניות הגיוס של האוצר. בחודש יולי מתכוון האוצר לגייס כמיליארד שקל באפיק הצמוד מול 2.5 מיליארד באפיק השקלי, דבר שעשוי ליצור לחץ לירידת תשואות נוספת.

 ירידת התשואות באפיק הצמוד יצרה הזדמנויות נוספות בתחום האג"ח הקונצרני. המרווחים הוסיפו להיפתח למרות שמדדי התל בונד לא רשמו ירידה משמעותית. אנו מעריכים כי ירידת התשואות תשפיע על כל האג"חים הקונצרניים ללא הבדל בין הדירוגים. לכן, אנו ממשיכים לראות באג"ח הקונצרני כאלטרנטיבה המועדפת כרגע, כאשר הפיתרונות לכך הם אפסילון (A0*) מדורג A ומעלה פרימיום אשר נהנית מפיזור נרחב באג"ח קונצרניות בדירוגים גבוהים בלבד, ואפסילון (A0*) (!**) אג"ח פרימיום המחזיקה באג"ח קונצרניות בדירוגים שונים במקביל למכירה בחסר כיום של אג"ח ממשלתיות צמודות מדד במח"מ קצר.

נכתב ע"י רן אליהו,

אפסילון ניהול קרנות נאמנות (1991) בע"מ

*A0: ללא חשיפה למניות וחשיפה של עד 10% למט"ח.**: (!) – הוספת סימן הקריאה לשם הקרן משמעה כי הקרן עשויה ליצור חשיפה לאג"ח שאינן בדירוג השקעה (אג"ח בדירוג נמוך יותר מדירוג  -BBB או דירוג מקביל לו או שאינו מדורג כלל) בשיעור העולה על שיעור האחזקה במניות. הניתוח הכלול בסקירה זו הנו למטרת מסירת מידע בלבד, ובשום אופן אין לראות בו חוות דעת, הצעה, המלצה או ייעוץ לרכישה ו/או החזקה ו/או מכירה  של ניירות הערך ו/או הנכסים הפיננסים המתוארים בניתוח. הניתוח מתבסס על מידע אשר פורסם לכלל הציבור אשר אפסילון מניחה שהוא מהימן, וזאת מבלי שביצעה בדיקות עצמאיות לשם בירור מהימנות המידע. המופיע בסקירה זו אינו מתיימר להכיל את כל המידע הדרוש למשקיע כלשהו, וכן אינו מתיימר להוות ניתוח מלא של כל העובדות והפרטים המופיעים בו. הדעות המפורטות בסקירה עשויות להשתנות ללא כל מתן הודעה נוספת. סקירה זו הנה על דעת הכותב בלבד  ומשקפת את הבנתו נכון ליום כתיבתה. סקירה זו אינה מהווה בשום צורה שהיא תחליף לייעוץ השקעות המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. אין לראות באמור לעיל התחייבות של מנהל הקרן להשגת תשואה כלשהיא. אין בתשואות הקרנות בעבר כדי להבטיח תשואות דומות בעתיד. אין באמור לעיל כדי להוות הצעה לרכישת יחידות בקרנות. רכישת היחידות בקרנות היא רק בהסתמך על תשקיף הקרנות בתוקף מועד הרכישה והדיווחים המיידיים.  אפסילון בית השקעות בע"מ, חברות בשליטתה, בעלי מניותיה ועובדיהן לא יהיו אחראים בכל צורה שהיא לנזק ו/או הפסד שייגרם משימוש בסקירה זו, אם ייגרמו, וכן אינם יכולים לערוב או להיות אחראים למהימנות המידע המפורט בסקירה זו. אפסילון אינה מתחייבת כי פעולה בהתאם לאמור בסקירה תניב רווח או תשואה מסוימת בידי המשתמש. חברת אפסילון, הנמנית על קבוצת IDB אחזקות בע"מ, מבהירה כי היא עוסקת במישרין ו/או בעקיפין באמצעות חברות בנות ו/או חברות קשורות, במתן שירותי ניהול השקעות, ניהול קרנות נאמנות, ניהול קופות גמל, חיתום ובנקאות השקעות, ועל כן עשוי להיות לאפסילון ו/או לחברות בנות שלה ו/או לחברות קשורות שלה, ו/או לבעלי עניין במי מהחברות דלעיל ולקוחותיהם, מעת לעת, לפני פרסום סקירה זו, בזמן פרסומה או לאחר פרסומה, עניין בניירות הערך ו/או בנכסים הפיננסיים המפורטים בסקירה, אם וככל שהם מפורטים בה.

התמונה במשק הישראלי דומה למזלנו לגרף הימני. נתונם שפורסמו השבוע על ידי הלשכה מצביעים על צמיחה הן במספר המשרות (2.4% בחישוב שנתי) והן בשכר (4.5%).  גם את זה הבנו. 

המשק הישראלי צומח כמעט בכל החזיתות, לרבות (ואולי זו החזית החשובה מכל) בחזית התעסוקה, מה שמגביר מבחינתנו את התחושה שתחזיות הצמיחה של האוצר הן ריאליות. אנחנו פשוט בצד הנכון של המפה הכלכלית של העולם.  מקום אותו הרווחנו ביושר רב ובעבודה קשה ואחראית בשנים האחרונות. הבנו.

אם כל זה עושה שכל ונשמע הגיוני, אז מה שאנחנו לא מבינים זה מדוע האמירה לפיה "כל עוד הריבית בארה"ב לא תעלה, היא לא תעלה גם בישראל" ?  לא הבנו.  הרי הגרף לעיל, כמו גרפים רבים אחרים מראים שהמתאם בין נתוני הכלכלה הישראלית (וכלכלות מתפתחות רבות אחרות) לבין הכלכלות המפותחות בעולם הולך ומתפוגג, תהליך שהולך ומתעצם מאז 2008.  אם כך, מה הקשר בין הריבית הדולרית (או האירו) לבין הריבית השקלית ? (לא.  לא.  בבקשה, רק אל תגידו דולר.  בבקשה, רק זה לא).

בהמשך לזה, עדיין תמוה מאוד לגלות שבכל פעם שתשואתו של "העשר שנים" האמריקאי יורדת, זה עדיין משפיע על תשואת השחרים הארוכים.  מה הקשר? לא הבנו.  כיצד ניתן לקשור בין אגרות חוב של משק שתחזית הצמיחה שלו נמצאת באיזור ה2% - 2.5% במקרה הטוב לאגרות חוב שתחזית הצמיחה שלו עומדת על כארבעה אחוזים ?

האוצר הבין, אבל בנק ישראל לצערנו עדיין לא מבין.  הריבית בדרום קוריאה עלתה השבוע ברבע אחוז בגלל שהאינפלציה השנתית הגיעה לרמה של 2.7% למרות שהאינפלציה ביוני הייתה מתחת לתחזיות ב 0.1%.  אלא שהבנק המרכזי בדרום קוריאה חושש מכך שהאינפלציה תתגבר בחצי השני של השנה.  אבל אצלנו לא מעלים ריבית כי חוששים מהדולר. לא הבנו.

אמרנו זאת בעבר ונגיד זאת שוב, העובדה שהריבית במשק לא נמצאת ברמתה הראויה גורמת לכך ששוקי האג"ח בישראל לא נמצאים במצב של שיווי משקל, מה שגורם לתמחור יתר של חלק מהאפיקים, בעיקר הממשלתיים.  חוסר האיזון הזה יימשך כל עוד רמת הריבית תמשיך לשרור ברמה שמנותקת ממה שמתרחש במשק.  המצב הזה מגביר את הסיכון באפיקים הסולידיים, סיכון שאנחנו משתדלים להימנע ממנו.  בשל כך, המח"מ של התיק השקלי שלנו לא יהיה מעל שלוש שנים לכל היותר, המח"מ של האפיק הצמוד יעמוד על כחמש שנים (בעיקר בשל העובדה שהקצרים שהקצרים משקפים ציפיות אינפלציוניות גבוהות מאוד).  אנו עדיין רואים ברכיב הקונצרני אלטרנטיבה סבירה בשל המרווחים הגבוהים שמהווים סוג של  "כרית ביטחון" לעומת האפיק הממשלתי.                                                                                                                                

אנו מעריכים שבשלב זה או אחר, השוק יתחיל בתהליך של חיפוש שיווי משקל בין המקרו לשוק (למי שלא הבין, הכוונה היא לירידות).  מי יודע ? אולי עד אז נצליח להבין טוב יותר את מדיניותו של בנק ישראל. 

נכתב ע"י עידן אזולאי, מנכ"ל

אפסילון ניהול קרנות נאמנות (1991) בע"מ

הניתוח הכלול בסקירה זו הנו למטרת מסירת מידע בלבד, ובשום אופן אין לראות בו חוות דעת, הצעה, המלצה או ייעוץ לרכישה ו/או החזקה ו/או מכירה  של ניירות הערך ו/או הנכסים הפיננסים המתוארים בניתוח. הניתוח מתבסס על מידע אשר פורסם לכלל הציבור אשר אפסילון מניחה שהוא מהימן, וזאת מבלי שביצעה בדיקות עצמאיות לשם בירור מהימנות המידע. המופיע בסקירה זו אינו מתיימר להכיל את כל המידע הדרוש למשקיע כלשהו, וכן אינו מתיימר להוות ניתוח מלא של כל העובדות והפרטים המופיעים בו. הדעות המפורטות בסקירה עשויות להשתנות ללא כל מתן הודעה נוספת. סקירה זו הנה על דעת הכותב בלבד  ומשקפת את הבנתו נכון ליום כתיבתה. סקירה זו אינה מהווה בשום צורה שהיא תחליף לייעוץ השקעות המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. אין לראות באמור לעיל התחייבות של מנהל הקרן להשגת תשואה כלשהיא. אין בתשואות הקרנות בעבר כדי להבטיח תשואות דומות בעתיד. אין באמור לעיל כדי להוות הצעה לרכישת יחידות בקרנות. רכישת היחידות בקרנות היא רק בהסתמך על תשקיף הקרנות בתוקף מועד הרכישה והדיווחים המיידיים.  אפסילון בית השקעות בע"מ, חברות בשליטתה, בעלי מניותיה ועובדיהן לא יהיו אחראים בכל צורה שהיא לנזק ו/או הפסד שייגרם משימוש בסקירה זו, אם ייגרמו, וכן אינם יכולים לערוב או להיות אחראים למהימנות המידע המפורט בסקירה זו. אפסילון אינה מתחייבת כי פעולה בהתאם לאמור בסקירה תניב רווח או תשואה מסוימת בידי המשתמש. חברת אפסילון, הנמנית על קבוצת IDB אחזקות בע"מ, מבהירה כי היא עוסקת במישרין ו/או בעקיפין באמצעות חברות בנות ו/או חברות קשורות, במתן שירותי ניהול השקעות, ניהול קרנות נאמנות, ניהול קופות גמל, חיתום ובנקאות השקעות, ועל כן עשוי להיות לאפסילון ו/או לחברות בנות שלה ו/או לחברות קשורות שלה, ו/או לבעלי עניין במי מהחברות דלעיל ולקוחותיהם, מעת לעת, לפני פרסום סקירה זו, בזמן פרסומה או לאחר פרסומה, עניין בניירות הערך ו/או בנכסים הפיננסיים המפורטים בסקירה, אם וככל שהם מפורטים בה.

השבועות האחרונים מספקים לנו את האפשרות לחזות במספר תופעות שיש צורך במאמץ רב על מנת להסבירן. בכל שיעורי הכלכלה אנחנו לומדים שריבית נמוכה + צמיחה = עלית מחירים. בנק ישראל, משרד האוצר, קרן המטבע העולמית ושאר החזאים מניחים שהצמיחה בישראל תהיה במהלך 2010 בין 3.5% ל-4%. הריבית הריאלית בישראל הינה שלילית זה זמן רב. עדיין, אין סימנים בשוק לכך שמישהו חושב על התפרצות אינפלציונית. להיפך, תשואות אגרות החוב השקליות נותרות נמוכות וממשיכות במסען דרומה, שיפוע העקום השקלי נמצא ברמה הכי נמוכה בשנה האחרונה. אומנם, ישנם סימנים כי השוק מניח שהעלאות הריבית, אותן צפינו בתחילת השנה, תתעכבנה מעט בשל המשבר באירופה, אולם האם יהיה זה פרוע לנחש כי בסופו של דבר אותן עליות מחירים תגענה?

לדעתנו, הגורמים האחראים בבנק ישראל, עדיין לא הפנימו את האפשרות שהכלכלה הישראלית נמצאת במצב טוב לאין שיעור מהכלכלות מעבר לים, וכי בסופו של דבר לא תהיה ברירה אלא להיפרד מהן, לפחות בכל מה שנוגע לריבית. ניתן לטעון כי הפרש ריביות גבוה של השקל מול האירו או הדולר יביא להחלשות המטבעות הזרים ויפגע ביצואנים. אך רצוי כל הזמן להזכיר מהו המחיר של אי פגיעה זו. מדובר בסיכון שהאינפלציה תגיע לרמות גבוהות שחורגות משמעותית מהרף אותו קבעה הממשלה.

כרגע האפיק הצמוד נראה מעט יותר אטרקטיבי מהאפיק השקלי. חוסר האיזון בגיוסי הממשלה המעדיפה את האפיק השקלי על פני האפיק הצמוד, מביא לכך שכסף רב שהושקע באפיקים צמודים מחפש כתובת כרגע. האלטרנטיבה הינה בין אג"חים ממשלתיים צמודים בטווח בינוני, לבין אג"חים קונצרניים בדירוגים גבוהים. להערכתנו תזרים המזומנים לאפיקים אלו עשוי לגדול אחרי הפדיון של האג"ח הממשלתי הצמוד 610 בסוף החודש הנוכחי. הקרנות אפסילון (00*) אג"ח מדינה צמוד מדד, ואפסילון (A0*) מדורג A ומעלה פרימיום מהוות פיתרון מצוין עבור מצב זה.

מעבר לים, התבשרנו השבוע כי בריטניה תבצע קיצוץ עמוק וכואב בתקציבה, על מנת לצמצם את הגירעון. לדעתי, מדובר פה בצעד של אין ברירה. הכלכלה הבריטית עדיין רחוקה מהתאוששות, על אף סימנים חיוביים. נראה כי הממשל הבריטי החליט לנקוט בצעד חריף על מנת לפתור את המשבר הבא עוד בטרם החל. גם ארה"ב נמצאת בנקודה דומה. הגירעון האמריקאי הגיע לרמות שיא ורגע האמת של הנשיא אובאמה הולך ומתקרב. הממשל האמריקאי ייאלץ לבחור בין צמצום פיסיקלי והפחתת המעורבות שלו בכלכלה האמריקאית, ובין העלאת מיסים על מנת לממן את המשך המעורבות. המשמעות של שתי הברירות הינה ירידה בצמיחה, כך שהתקופה הקרובה ללא ספק תהיה מאתגרת מבחינת הכלכלה האמריקאית.  

מצד אחד, המשק האמריקאי רשם התאוששות מרשימה ממשבר עמוק, אולם ישנם סימני שאלה רבים ובראשם, עד כמה יצמח המשק האמריקאי ללא הסיוע הממשלתי, המוערך בתרומה של 2% לתל"ג האמריקאי. סימני השאלה הללו, יחד עם נתוני מקרו כלכלה שאינם מעידים על מסלול ברור, הם הגורמים לעצבנות הרבה שמאפיינת את המסחר בשוק המניות האמריקאי בתקופה האחרונה.

 אנחנו מעדיפים בתקופה זו את החשיפה לשוק המניות באמצעות מניות דפנסיביות שמשתפות את המשקיעים ברווחיהן על בסיס קבוע, על מנת להקטין את גורם חוסר הודאות. אפסילון (D4*) מניות דיבידנד פרימיום מהווה פיתרון הולם למצב הזה. הקרן מחזיקה ברובה מניות אמריקאיות שמחלקות דיבידנד באופן שוטף וקבוע. הסיכון בחברות אלו הוא נמוך יותר, והן מאופיינות בתנודתיות נמוכה.

נכתב ע"י רן אליהו,

אפסילון ניהול קרנות נאמנות (1991) בע"מ

*00: ללא חשיפה למניות ולמט"ח.A0: ללא חשיפה למניות וחשיפה של עד 10% למט"ח. D4: חשיפה של עד 120% למניות ועד 120% למט"ח.הניתוח הכלול בסקירה זו הנו למטרת מסירת מידע בלבד, ובשום אופן אין לראות בו חוות דעת, הצעה, המלצה או ייעוץ לרכישה ו/או החזקה ו/או מכירה של ניירות הערך ו/או הנכסים הפיננסים המתוארים בניתוח. הניתוח מתבסס על מידע אשר פורסם לכלל הציבור אשר אפסילון מניחה שהוא מהימן, וזאת מבלי שביצעה בדיקות עצמאיות לשם בירור מהימנות המידע. המופיע בסקירה זו אינו מתיימר להכיל את כל המידע הדרוש למשקיע כלשהו, וכן אינו מתיימר להוות ניתוח מלא של כל העובדות והפרטים המופיעים בו. הדעות המפורטות בסקירה עשויות להשתנות ללא כל מתן הודעה נוספת. סקירה זו הנה על דעת הכותב בלבד  ומשקפת את הבנתו נכון ליום כתיבתה. סקירה זו אינה מהווה בשום צורה שהיא תחליף לייעוץ השקעות המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. אין לראות באמור לעיל התחייבות של מנהל הקרן להשגת תשואה כלשהיא. אין בתשואות הקרנות בעבר כדי להבטיח תשואות דומות בעתיד. אין באמור לעיל כדי להוות הצעה לרכישת יחידות בקרנות. רכישת היחידות בקרנות היא רק בהסתמך על תשקיף הקרנות בתוקף מועד הרכישה והדיווחים המיידיים.  אפסילון בית השקעות בע"מ, חברות בשליטתה, בעלי מניותיה ועובדיהן לא יהיו אחראים בכל צורה שהיא לנזק ו/או הפסד שייגרם משימוש בסקירה זו, אם ייגרמו, וכן אינם יכולים לערוב או להיות אחראים למהימנות המידע המפורט בסקירה זו. אפסילון אינה מתחייבת כי פעולה בהתאם לאמור בסקירה תניב רווח או תשואה מסוימת בידי המשתמש. חברת אפסילון, הנמנית על קבוצת IDB אחזקות בע"מ, מבהירה כי היא עוסקת במישרין ו/או בעקיפין באמצעות חברות בנות ו/או חברות קשורות, במתן שירותי ניהול השקעות, ניהול קרנות נאמנות, ניהול קופות גמל, חיתום ובנקאות השקעות, ועל כן עשוי להיות לאפסילון ו/או לחברות בנות שלה ו/או לחברות קשורות שלה, ו/או לבעלי עניין במי מהחברות דלעיל ולקוחותיהם, מעת לעת, לפני פרסום סקירה זו, בזמן פרסומה או לאחר פרסומה, עניין בניירות הערך ו/או בנכסים הפיננסיים המפורטים בסקירה, אם וככל שהם מפורטים בה.

אי הוודאות השוררת בשווקים בשבועות האחרונים והחשש מהתפשטות משבר החובות באירופה הובילו לירידה במחירי המניות ברחבי העולם. שינוי במגמה, במידה ויגיע, יחזיר את הצבע הירוק למסכים, כאשר המניות התנודתיות בעלות הביטא הגבוהה הן אלו אשר ייהנו מהעליות באופן החד ביותר.

חברה שיכולה להתאים לתרחיש שכזה הינה חברת ההימורים האמריקאית  (LVS) Las Vegas Sands, שבבעלות המיליארדר היהודי שלדון אדלסון. החברה, שהוקמה בשנת 1988, עוסקת בניהול ותפעול מלונות הימורים יוקרתיים, בעיקר בלאס וגאס ובמקאו שבסין. 

המשבר הכלכלי שפרץ לפני כשנתיים וחצי פגע בצורה קשה בחברה שהתקשתה לעמוד בהתחייבויותיה. המניה הגיבה בהתאם, כאשר צללה ממחיר של כ- 140 דולר לשפל של פחות משני דולר למניה בחודש מרץ 2009. בהמשך החברה גייסה הון ושיפרה את מבנה המאזן שלה למרות שנותרה ממונפת, עם יחס חוב ל- CAP של כ- 60%. כיום תוצאות החברה במגמת שיפור, והיא פועלת להקטין את רמות החוב שלה.

החברה צופה עלייה בתפוסה ובמחירי החדרים במלונותיה, כאשר בתי הקזינו שלה במקאו נחשבים למנוע הצמיחה העיקרי כיעד ההימורים היחיד בסין הצומחת. לאחרונה פתחה החברה מלון הימורים מפואר במיוחד בסינגפור,Marina Bay Sands casino , בהשקעה חסרת תקדים של כ- 5 מיליארד דולר. החברה הודיעה לפני כמה ימים שהיא צופה שתזרים המזומנים שיניב לה מתחם הפאר בסינגפור יעלה על הערכות האנליסטים, הודות לכמות המבקרים הרבה בו מאז פתיחתו. התחזיות הן שאסיה תהפוך לבירת ההימורים העולמית, כאשר התיאבון שם להימורים רק הולך וגדל.החברה נסחרת במכפיל EBITDA עתידי של כ- 11. במידה ונחזה בהמשך ההתאוששות הכלכלית, ושוק המניות יחזור לעלות,  השקעה בחברה צפויה להניב תשואה גבוהה במיוחד.

לאור האמור לעיל, (LVS) Las Vegas Sands מהווה את אחת האחזקות שלנו בקרן "אפסילון (D4*)  גלובלית".

נכתב ע"י רו"ח ערן קלינסקי, אנליסט

אפסילון בית השקעות בע"מ

*0A: ללא חשיפה למניות וחשיפה של עד 10% למט"ח. D4: חשיפה של עד 120% למניות ולמט"ח. ניתוח הכלול בסקירה זו הנו למטרת מסירת מידע בלבד, ובשום אופן אין לראות בו חוות דעת, הצעה, המלצה או ייעוץ לרכישה ו/או החזקה ו/או מכירה  של ניירות הערך ו/או הנכסים הפיננסים המתוארים בניתוח. הניתוח מתבסס על מידע אשר פורסם לכלל הציבור אשר אפסילון מניחה שהוא מהימן, וזאת מבלי שביצעה בדיקות עצמאיות לשם בירור מהימנות המידע. המופיע בסקירה זו אינו מתיימר להכיל את כל המידע הדרוש למשקיע כלשהו, וכן אינו מתיימר להוות ניתוח מלא של כל העובדות והפרטים המופיעים בו. הדעות המפורטות בסקירה עשויות להשתנות ללא כל מתן הודעה נוספת. סקירה זו הנה על דעת הכותב בלבד  ומשקפת את הבנתו נכון ליום כתיבתה. סקירה זו אינה מהווה בשום צורה שהיא תחליף לייעוץ השקעות המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. אין לראות באמור לעיל התחייבות של מנהל הקרן להשגת תשואה כלשהיא. אין בתשואות הקרנות בעבר כדי להבטיח תשואות דומות בעתיד. אין באמור לעיל כדי להוות הצעה לרכישת יחידות בקרנות. רכישת היחידות בקרנות היא רק בהסתמך על תשקיף הקרנות בתוקף מועד הרכישה והדיווחים המיידיים.  אפסילון בית השקעות בע"מ, חברות בשליטתה, בעלי מניותיה ועובדיהן לא יהיו אחראים בכל צורה שהיא לנזק ו/או הפסד שייגרם משימוש בסקירה זו, אם ייגרמו, וכן אינם יכולים לערוב או להיות אחראים למהימנות המידע המפורט בסקירה זו. אפסילון אינה מתחייבת כי פעולה בהתאם לאמור בסקירה תניב רווח או תשואה מסוימת בידי המשתמש. חברת אפסילון, הנמנית על קבוצת IDB אחזקות בע"מ, מבהירה כי היא עוסקת במישרין ו/או בעקיפין באמצעות חברות בנות ו/או חברות קשורות, במתן שירותי ניהול השקעות, ניהול קרנות נאמנות, ניהול קופות גמל, חיתום ובנקאות השקעות, ועל כן עשוי להיות לאפסילון ו/או לחברות בנות שלה ו/או לחברות קשורות שלה, ו/או לבעלי עניין במי מהחברות דלעיל ולקוחותיהם, מעת לעת, לפני פרסום סקירה זו, בזמן פרסומה או לאחר פרסומה, עניין בניירות הערך ו/או בנכסים הפיננסיים המפורטים בסקירה, אם וככל שהם מפורטים בה.

חברה שיכולה להתאים לתרחיש שכזה הינה חברת ההימורים האמריקאית  (LVS) Las Vegas Sands, שבבעלות המיליארדר היהודי שלדון אדלסון. החברה, שהוקמה בשנת 1988, עוסקת בניהול ותפעול מלונות הימורים יוקרתיים, בעיקר בלאס וגאס ובמקאו שבסין. 

המשבר הכלכלי שפרץ לפני כשנתיים וחצי פגע בצורה קשה בחברה שהתקשתה לעמוד בהתחייבויותיה. המניה הגיבה בהתאם, כאשר צללה ממחיר של כ- 140 דולר לשפל של פחות משני דולר למניה בחודש מרץ 2009. בהמשך החברה גייסה הון ושיפרה את מבנה המאזן שלה למרות שנותרה ממונפת, עם יחס חוב ל- CAP של כ- 60%. כיום תוצאות החברה במגמת שיפור, והיא פועלת להקטין את רמות החוב שלה.

החברה צופה עלייה בתפוסה ובמחירי החדרים במלונותיה, כאשר בתי הקזינו שלה במקאו נחשבים למנוע הצמיחה העיקרי כיעד ההימורים היחיד בסין הצומחת. לאחרונה פתחה החברה מלון הימורים מפואר במיוחד בסינגפור,Marina Bay Sands casino , בהשקעה חסרת תקדים של כ- 5 מיליארד דולר. החברה הודיעה לפני כמה ימים שהיא צופה שתזרים המזומנים שיניב לה מתחם הפאר בסינגפור יעלה על הערכות האנליסטים, הודות לכמות המבקרים הרבה בו מאז פתיחתו. התחזיות הן שאסיה תהפוך לבירת ההימורים העולמית, כאשר התיאבון שם להימורים רק הולך וגדל.החברה נסחרת במכפיל EBITDA עתידי של כ- 11. במידה ונחזה בהמשך ההתאוששות הכלכלית, ושוק המניות יחזור לעלות,  השקעה בחברה צפויה להניב תשואה גבוהה במיוחד.

לאור האמור לעיל, (LVS) Las Vegas Sands מהווה את אחת האחזקות שלנו בקרן "אפסילון (D4*)  גלובלית".

נכתב ע"י רו"ח ערן קלינסקי, אנליסט

אפסילון בית השקעות בע"מ

*0A: ללא חשיפה למניות וחשיפה של עד 10% למט"ח. D4: חשיפה של עד 120% למניות ולמט"ח. ניתוח הכלול בסקירה זו הנו למטרת מסירת מידע בלבד, ובשום אופן אין לראות בו חוות דעת, הצעה, המלצה או ייעוץ לרכישה ו/או החזקה ו/או מכירה  של ניירות הערך ו/או הנכסים הפיננסים המתוארים בניתוח. הניתוח מתבסס על מידע אשר פורסם לכלל הציבור אשר אפסילון מניחה שהוא מהימן, וזאת מבלי שביצעה בדיקות עצמאיות לשם בירור מהימנות המידע. המופיע בסקירה זו אינו מתיימר להכיל את כל המידע הדרוש למשקיע כלשהו, וכן אינו מתיימר להוות ניתוח מלא של כל העובדות והפרטים המופיעים בו. הדעות המפורטות בסקירה עשויות להשתנות ללא כל מתן הודעה נוספת. סקירה זו הנה על דעת הכותב בלבד  ומשקפת את הבנתו נכון ליום כתיבתה. סקירה זו אינה מהווה בשום צורה שהיא תחליף לייעוץ השקעות המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. אין לראות באמור לעיל התחייבות של מנהל הקרן להשגת תשואה כלשהיא. אין בתשואות הקרנות בעבר כדי להבטיח תשואות דומות בעתיד. אין באמור לעיל כדי להוות הצעה לרכישת יחידות בקרנות. רכישת היחידות בקרנות היא רק בהסתמך על תשקיף הקרנות בתוקף מועד הרכישה והדיווחים המיידיים.  אפסילון בית השקעות בע"מ, חברות בשליטתה, בעלי מניותיה ועובדיהן לא יהיו אחראים בכל צורה שהיא לנזק ו/או הפסד שייגרם משימוש בסקירה זו, אם ייגרמו, וכן אינם יכולים לערוב או להיות אחראים למהימנות המידע המפורט בסקירה זו. אפסילון אינה מתחייבת כי פעולה בהתאם לאמור בסקירה תניב רווח או תשואה מסוימת בידי המשתמש. חברת אפסילון, הנמנית על קבוצת IDB אחזקות בע"מ, מבהירה כי היא עוסקת במישרין ו/או בעקיפין באמצעות חברות בנות ו/או חברות קשורות, במתן שירותי ניהול השקעות, ניהול קרנות נאמנות, ניהול קופות גמל, חיתום ובנקאות השקעות, ועל כן עשוי להיות לאפסילון ו/או לחברות בנות שלה ו/או לחברות קשורות שלה, ו/או לבעלי עניין במי מהחברות דלעיל ולקוחותיהם, מעת לעת, לפני פרסום סקירה זו, בזמן פרסומה או לאחר פרסומה, עניין בניירות הערך ו/או בנכסים הפיננסיים המפורטים בסקירה, אם וככל שהם מפורטים בה.

בניגוד לאירועים הפוליטיים – צבאיים שהעיבו על האווירה בשווקים בשבוע שעבר, דווקא נתוני המקרו האירו פנים.  נתוני ביצוע תקציב המדינה הצביעו על עלייה חדה של כ 12% בהכנסות המדינה לעומת החודש המקביל אשתקד.  העלייה בהכנסות ממיסים תסייע לסיים את השנה בגרעון של כ 3.5% לעומת הערכת האוצר עד כה לגרעון של כ 4.5%.  הערכתנו לפיה תחזית הצמיחה של המשק תרד כמעה בשל המשבר באירופה אכן מתממשת.  לפי הערכות מעודכנות של האוצר, המשבר יגרע כ 0.2% - 0.3% מצמיחת התוצר השנה ובשנה הבאה.  לא נעים, ממש לא נורא.  בוודאי שאין בנתונים הללו להשפיע באופן משמעותי על מדיניות ההשקעה. 

הגרעון הנמוך יקטין ככל הנראה את צורכי הגיוס, כאשר משיחות עם האוצר עולה שבכוונת המשרד להמשיך במגמה שבה החל בשנתיים האחרונות, לפיה הנתח הצמוד של ההנפקות ילך ויצטמצם לטובת הנתח השקלי.  ישראל היא אחת המדינות היחידות בעולם שעדיין מנפיקה חוב צמוד בהיקף גדול יחסית, דבר שהיה מתבקש בשנות השבעים והשמונים, אולם פחות מתאים לשנות האלפיים. 

בהינתן העובדה שהשוק הממשלתי – צמוד הולך ו"מתייבש", צרכני הצמודים יחפשו אלטרנטיבה וימצאו אותה בדמותו של השוק הקונצרני.  כפי שציינו בסקירות האחרונות, הגדלנו באופן משמעותי את אחזקותינו באגרות הקונצרניות בשל העובדה שהמרווחים מציעים היום פיצוי ראוי לסיכון, בעיקר באגרות שמרכיבות את מדדי התל בונד 40  ו -20. אנו סבורים שצמצום היקף ההנפקות של האגרות הצמודות על ידי הממשלה יתמוך בשוק הקונצרני, הן בטווח הקצר ובעיקר בטווח הארוך. לא רק קרנות הנאמנות של "אפסילון" (כגון: אפסילון (*0A ) אג"ח פרימיום) תיהנינה מהטיית הכספים לכיוון השוק הקונצרני, אלא גם (טוב, בעיקר) המגזר העסקי. הביקוש הגובר לאגרות הקונצרניות יוריד בטווח הארוך את תשואות האגרות, מה שיפחית גם את עלויות המימון של הפירמות. 

החדשות הטובות בהקשר של הכנסות המדינה הגיעו השבוע לא רק מצד נתוני מס הכנסה אלא גם מכיוון הים. ביום חמישי התבשרנו על תגליות הגז החדשות.  ברור לגמרי שהתגליות הללו עושות טוב לחברות שמחזיקות בזכיונות.  אלא שלתגליות הללו יש כמובן גם השלכות מקרו משמעותיות. הן עשויות להשפיע על עלות גיוס ההון של המדינה, מאזן התשלומים של ישראל, על הכנסות המדינה, הקצאת משאבים, חינוך, תשתיות ועוד מספר עצום של נושאים.  גם בנושא הזה (בדומה לנושא הקודם) יש חשיבות אדירה לאופן שבו מתנהלת המדינה בניהול המשאב החדש הזה.  אפשר להיות כמו ניגריה ואפשר להיות נורבגיה. 

זו בדיוק הנקודה שבה רצינו לבדוק כיצד השפיעו תגליות הנפט על כלכלתה של נורבגיה.  לשם כך, צירפנו את הגרף שמתאר את התפתחות התשואה על אגרת החוב הארוכה והקצרה של ממשלת נורבגיה מאז שתקבולי הנפט החלו לזרום לקופת המדינה עד היום.  התרומה של משאבי האנרגיה האדירים שהתגלו ניכרה לא רק בירידה משמעותית בעלות גיוס החוב של המדינה אל גם באופן שבו מנהלת המדינה את הכנסותיה.

תשואת אגרות החוב של נורבגיה 1980 - 2010

הנורבגים, בתבונתם הרבה, מבינים שיום אחד בארות הנפט יתייבשו.  לכן, הם הקימו קרן ממשלתית שאליה הם מפרישים באופן קבוע חלק מההכנסות שמגיעות ממכירת הנפט.  בקרן כבר הצטברו מאז הקמתה כמה מאות מיליארדי דולרים והיא אמורה להבטיח את רווחתם של הדורות הבאים.  כמו בכל דבר, גם כאן, המפתח להצלחה טמון בניהול מושכל.  אם הממשלה הישראלית תדע לנהל כראוי את המטמון שהגלה מול חופיה, היא יכולה לשנות את פני המקום.  נותר לנו רק לקוות שבניגוד לכשלים שמתגלים מידי פעם בהתנהלות המדינה, במקרה הזה תפגין הממשלה יכולות ניהוליות משופרות.

נכתב ע"י עידן אזולאי, מנכ"ל

אפסילון ניהול קרנות נאמנות בע"מ

*0A: ללא חשיפה למניות וחשיפה של עד 10% למט"ח. D4: חשיפה של עד 120% למניות ולמט"ח. ניתוח הכלול בסקירה זו הנו למטרת מסירת מידע בלבד, ובשום אופן אין לראות בו חוות דעת, הצעה, המלצה או ייעוץ לרכישה ו/או החזקה ו/או מכירה  של ניירות הערך ו/או הנכסים הפיננסים המתוארים בניתוח. הניתוח מתבסס על מידע אשר פורסם לכלל הציבור אשר אפסילון מניחה שהוא מהימן, וזאת מבלי שביצעה בדיקות עצמאיות לשם בירור מהימנות המידע. המופיע בסקירה זו אינו מתיימר להכיל את כל המידע הדרוש למשקיע כלשהו, וכן אינו מתיימר להוות ניתוח מלא של כל העובדות והפרטים המופיעים בו. הדעות המפורטות בסקירה עשויות להשתנות ללא כל מתן הודעה נוספת. סקירה זו הנה על דעת הכותב בלבד  ומשקפת את הבנתו נכון ליום כתיבתה. סקירה זו אינה מהווה בשום צורה שהיא תחליף לייעוץ השקעות המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. אין לראות באמור לעיל התחייבות של מנהל הקרן להשגת תשואה כלשהיא. אין בתשואות הקרנות בעבר כדי להבטיח תשואות דומות בעתיד. אין באמור לעיל כדי להוות הצעה לרכישת יחידות בקרנות. רכישת היחידות בקרנות היא רק בהסתמך על תשקיף הקרנות בתוקף מועד הרכישה והדיווחים המיידיים.  אפסילון בית השקעות בע"מ, חברות בשליטתה, בעלי מניותיה ועובדיהן לא יהיו אחראים בכל צורה שהיא לנזק ו/או הפסד שייגרם משימוש בסקירה זו, אם ייגרמו, וכן אינם יכולים לערוב או להיות אחראים למהימנות המידע המפורט בסקירה זו. אפסילון אינה מתחייבת כי פעולה בהתאם לאמור בסקירה תניב רווח או תשואה מסוימת בידי המשתמש. חברת אפסילון, הנמנית על קבוצת IDB אחזקות בע"מ, מבהירה כי היא עוסקת במישרין ו/או בעקיפין באמצעות חברות בנות ו/או חברות קשורות, במתן שירותי ניהול השקעות, ניהול קרנות נאמנות, ניהול קופות גמל, חיתום ובנקאות השקעות, ועל כן עשוי להיות לאפסילון ו/או לחברות בנות שלה ו/או לחברות קשורות שלה, ו/או לבעלי עניין במי מהחברות דלעיל ולקוחותיהם, מעת לעת, לפני פרסום סקירה זו, בזמן פרסומה או לאחר פרסומה, עניין בניירות הערך ו/או בנכסים הפיננסיים המפורטים בסקירה, אם וככל שהם מפורטים בה.

ניתוח הכלול בסקירה זו הנו למטרת מסירת מידע בלבד, ובשום אופן אין לראות בו חוות דעת, הצעה, המלצה או ייעוץ לרכישה ו/או החזקה ו/או מכירה  של ניירות הערך ו/או הנכסים הפיננסים המתוארים בניתוח. הניתוח מתבסס על מידע אשר פורסם לכלל הציבור אשר אפסילון מניחה שהוא מהימן, וזאת מבלי שביצעה בדיקות עצמאיות לשם בירור מהימנות המידע. המופיע בסקירה זו אינו מתיימר להכיל את כל המידע הדרוש למשקיע כלשהו, וכן אינו מתיימר להוות ניתוח מלא של כל העובדות והפרטים המופיעים בו. הדעות המפורטות בסקירה עשויות להשתנות ללא כל מתן הודעה נוספת. סקירה זו הנה על דעת הכותב בלבד  ומשקפת את הבנתו נכון ליום כתיבתה. סקירה זו אינה מהווה בשום צורה שהיא תחליף לייעוץ השקעות המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. אין לראות באמור לעיל התחייבות של מנהל הקרן להשגת תשואה כלשהיא. אין בתשואות הקרנות בעבר כדי להבטיח תשואות דומות בעתיד. אין באמור לעיל כדי להוות הצעה לרכישת יחידות בקרנות. רכישת היחידות בקרנות היא רק בהסתמך על תשקיף הקרנות בתוקף מועד הרכישה והדיווחים המיידיים.  אפסילון בית השקעות בע"מ, חברות בשליטתה, בעלי מניותיה ועובדיהן לא יהיו אחראים בכל צורה שהיא לנזק ו/או הפסד שייגרם משימוש בסקירה זו, אם ייגרמו, וכן אינם יכולים לערוב או להיות אחראים למהימנות המידע המפורט בסקירה זו. אפסילון אינה מתחייבת כי פעולה בהתאם לאמור בסקירה תניב רווח או תשואה מסוימת בידי המשתמש. חברת אפסילון, הנמנית על קבוצת IDB אחזקות בע"מ, מבהירה כי היא עוסקת במישרין ו/או בעקיפין באמצעות חברות בנות ו/או חברות קשורות, במתן שירותי ניהול השקעות, ניהול קרנות נאמנות, ניהול קופות גמל, חיתום ובנקאות השקעות, ועל כן עשוי להיות לאפסילון ו/או לחברות בנות שלה ו/או לחברות קשורות שלה, ו/או לבעלי עניין במי מהחברות דלעיל ולקוחותיהם, מעת לעת, לפני פרסום סקירה זו, בזמן פרסומה או לאחר פרסומה, עניין בניירות הערך ו/או בנכסים הפיננסיים המפורטים בסקירה, אם וככל שהם מפורטים בה.

כבר שנים שמנסים ללמד אותנו לרכוש בזול ולמכור ביוקר, מסבירים לנו שעדיף לקנות לאחר שהמחירים יורדים ושלעולם לא נוכל לדעת האם המחירים כבר הגיעו לתחתית. אנו סבורים ששוק הנדל"ן בארה"ב כיום, בראייה לטווח ארוך, עונה על השאיפות הנ"ל.

שוק הנדל"ן בארה"ב, שהיה מהגורמים העיקריים למשבר, ספג פגיעה קשה ביותר, כאשר מחירי הנדל"ן צנחו מהשיא בעשרות אחוזים.  נראה כי שוק הנדל"ן בארה"ב מתחיל להראות סימנים של התייצבות עם בלימת מגמת ירידת המחירים, התחלות בניה מועטות, ירידה במלאים ועלייה במכירות, אך הדרך חזרה למעלה עודנה רחוקה.  נתון חיובי במיוחד, המרמז על סימנים של התאוששות, פורסם ביום שישי האחרון, וממנו עולה כי מכירות הבתים החדשים בחודש מרץ קפצו ב- 27% (הרבה מעבר לציפיות), והיוו את הזינוק החד מאז אפריל 1963. נכון כי חלק מהמכירות נובעות מתוכניות התמריצים של הממשל האמריקאי, אך בכל זאת לא ניתן להתעלם מהנתונים הללו. 

התזמון כאמור נראה מעניין, וחברה אטרקטיבית המעניקה חשיפה לשוק זה הינה חברת St. Joe (JOE), שהינה חברת נדל"ן יזמי בארה"ב. ייחוד החברה, המהווה את היתרון התחרותי הגדול שלה, הוא כמות הקרקעות האדירה שברשותה (כ- 2,347 קמ"ר באזור צפון-מערב פלורידה), רובן במרחק של עד 24 ק"מ מהחוף, שנרכשו לפני שנים בעלות נמוכה במיוחד. מומחיות החברה הינה השבחת הקרקעות שברשותה, כאשר אחת הדרכים בהן היא משתמשת הינה הידוק היחסים ושיתוף פעולה עם רשויות מקומיות וארגונים שונים באזורים בהן היא פועלת.  החברה תורמת שטחים פרטיים שברשותה לפיתוח תשתיות ולארגונים מקומיים, ומקבלת היתרי ואישורי בניה בהתאם. כך לדוגמא החברה תרמה כ- 16 קמ"ר לבניית שדה תעופה באזור שטחיה (כפי שמפורט בהמשך) ובתמורה קבלה אישורי בניה בשטח של כ- 120 קמ"ר בסביבת שדה התעופה (לבניית נדל"ן למגורים, לתעשייה, למסחר ועוד).  לאחרונה מכרה החברה את פעילות הבנייה שלה וכן את מרבית נכסיה המסחריים, והיא מתמקדת בפיתוח הקרקעות שברשותה ובהשגת זכויות והיתרי בניה (Securing entitlements). 

בנוסף החברה העבירה למיקור חוץ את תפעול וניהול נכסי ה- Resorts שברשותה. הפעולות הנ"ל אמורות להקטין את הוצאות התפעול של החברה ולעזור לה לעבור את המשבר ולהטיב עם בעלי המניות בעתיד.  לחברה רמת חוב נמוכה (כ- 40 מ' ד') ויתרת מזומנים גבוהה (כ- 164 מ' ד'), בעקבות מימוש הנכסים האמור ובעקבות הנפקת הון.  בנוסף לחברה קווי אשראי בלתי מנוצלים ע"ס כ- 125 מיליוני דולר. 

כאן המקום לציין שהחברה נסחרת בארה"ב ומיישמת את כללי ה- U.S. GAAP, ולפיכך לא משערכת את נכסיה בהתאם לשווים ההוגן (בניגוד לכללי ה- IFRS). כתוצאה מכך הקרקעות שברשותה רשומות במאזן בעלותן ההיסטורית ושוויה המאזני לא משקף את שוויה הכלכלי.  החברה נסחרת במכפיל של 3.6 על הונה העצמי, כאשר הערך החבוי במאזנה הוא כאמור היקף הקרקעות העצומות שלה, הרשומות בעלות זניחה.  אנו סבורים ששיפור בשוק הנדל"ן בארה"ב, עליות מחירים  והשבחת הקרקעות שברשות החברה יציפו ערך רב לבעלי המניות בשנים הקרובות.  אז האם זה הזמן לקנות את המניה? מרבית האינדיקאטורים מצביעים שכן.

בנוסף אומרים שהזמן הטוב ביותר לקנות הוא כאשר בעלי עניין קונים בעצמם. אז בדקנו, ומצאנו שבתחילת אפריל 2010 החלו דירקטורים בחברה לאסוף את מניות החברה במחיר של כ- 33 דולר למניה. כיום המניה נסחרת סביב 35 דולר.  לאור האמור לעיל, אנו מחזיקים במניה בקרן "אפסילון (D4*) גלובלית (5100953)".

נכתב ע"י רו"ח ערן קלינסקי, , אנליסט

אפסילון ניהול קרנות נאמנות (1991) בע"מ

*D4:חשיפה של עד 120% למניות ועד 120% למט"ח. A0: ללא חשיפה למניות וחשיפה של עד 10% למט"ח.A1: חשיפה של עד 10% למט"ח ועד 10% למניות. ניתוח הכלול בסקירה זו הנו למטרת מסירת מידע בלבד, ובשום אופן אין לראות בו חוות דעת, הצעה, המלצה או ייעוץ לרכישה ו/או החזקה ו/או מכירה  של ניירות הערך ו/או הנכסים הפיננסים המתוארים בניתוח. הניתוח מתבסס על מידע אשר פורסם לכלל הציבור אשר אפסילון מניחה שהוא מהימן, וזאת מבלי שביצעה בדיקות עצמאיות לשם בירור מהימנות המידע. המופיע בסקירה זו אינו מתיימר להכיל את כל המידע הדרוש למשקיע כלשהו, וכן אינו מתיימר להוות ניתוח מלא של כל העובדות והפרטים המופיעים בו. הדעות המפורטות בסקירה עשויות להשתנות ללא כל מתן הודעה נוספת. סקירה זו הנה על דעת הכותב בלבד  ומשקפת את הבנתו נכון ליום כתיבתה. סקירה זו אינה מהווה בשום צורה שהיא תחליף לייעוץ השקעות המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. אין לראות באמור לעיל התחייבות של מנהל הקרן להשגת תשואה כלשהיא. אין בתשואות הקרנות בעבר כדי להבטיח תשואות דומות בעתיד. אין באמור לעיל כדי להוות הצעה לרכישת יחידות בקרנות. רכישת היחידות בקרנות היא רק בהסתמך על תשקיף הקרנות בתוקף מועד הרכישה והדיווחים המיידיים.  אפסילון בית השקעות בע"מ, חברות בשליטתה, בעלי מניותיה ועובדיהן לא יהיו אחראים בכל צורה שהיא לנזק ו/או הפסד שייגרם משימוש בסקירה זו, אם ייגרמו, וכן אינם יכולים לערוב או להיות אחראים למהימנות המידע המפורט בסקירה זו. אפסילון אינה מתחייבת כי פעולה בהתאם לאמור בסקירה תניב רווח או תשואה מסוימת בידי המשתמש. חברת אפסילון, הנמנית על קבוצת IDB אחזקות בע"מ, מבהירה כי היא עוסקת במישרין ו/או בעקיפין באמצעות חברות בנות ו/או חברות קשורות, במתן שירותי ניהול השקעות, ניהול קרנות נאמנות, ניהול קופות גמל, חיתום ובנקאות השקעות, ועל כן עשוי להיות לאפסילון ו/או לחברות בנות שלה ו/או לחברות קשורות שלה, ו/או לבעלי עניין במי מהחברות דלעיל ולקוחותיהם, מעת לעת, לפני פרסום סקירה זו, בזמן פרסומה או לאחר פרסומה, עניין בניירות הערך ו/או בנכסים הפיננסיים המפורטים בסקירה, אם וככל שהם מפורטים בה.

כאשר בוחנים את ההתרחשויות של החודש האחרון, המגמה העיקרית העולה מהנתונים, היא שאין מגמה. מחירי הנכסים הסולידיים מזגזגים מבלי להתוות מגמה יציבה. כך לדוגמא אג"ח שקלי ממשלתי סדרה 219, סגר ביום חמישי באותו מחיר בדיוק בו נסחר באמצע מרץ. את אותם הדברים ניתן לומר בדיוק גם על אגרות החוב הצמודות ומדדי התל בונד. הנכסים היחידים שהראו איזה שהיא מגמה ברורה היו מצד אחד אגרות החוב הממשלתיות בריבית משתנה שהציגו עליה נאה. מהצד השני, התל בונד השקלי רשם ירידה.

מתוך רמת חוסר הודאות הגבוהה השוררת בשוק הסולידי, ניתן בכל זאת לנסות ולחלץ איזו שהיא אסטרטגיית השקעה רווחית. האפיק השקלי הוא ללא ספק האפיק המסובך ביותר. אנו רואים לחץ על התשואות בטווח הקצר, לחץ שמגיע הן מההעלאות הריבית הצפויות והן מהנפקות המק"מ בהיקפים גדולים יחסית (הנפקות שנועדו לממן את רכישת המט"ח על ידי בנק ישראל – אבל זה סיפור אחר לגמרי). בנוסף השיפוע של העקום השקלי (זווית הישר בין אג"ח לשנה לאג"ח לעשר שנים) נמצא ברמות הנמוכות ביותר בשנתיים האחרונות. פירוש הדבר הוא שתוספת התשואה על הארכת המח"מ נמצאת ברמות שפל.

כל האמור לעיל, יחד עם הציפיות לאינפלציה שעומדות על למעלה מ-3% בטווח הקצר, וקרוב ל-3 אחוז בטווחים של חמש שנים, יוצרים מצב בו הכדאיות להארכת המח"מ היא נמוכה ביותר. אנחנו מעדיפים שלא להסתנוור מימים של עליות שערים באג"חים ארוכות וממשיכים להחזיק במח"מים קצרים. באשר לריבית המשתנה, עמדתנו נותרה כבעבר : כרגע האג"ח ממשלתי משתנה 817 נסחר באותה רמת תשואה כמו המק"מ לשנה. אנו מעדיפים להחזיק בו על פני מק"מ לשנה, כיוון שהציפיות הן עדיין לריבית גבוהה יותר בשנה הקרובה.

האפיק הצמוד אף הוא משקף חוסר ודאות. אומנם, הציפיות לאינפלציה ירדו (כמו שציפינו) במהלך החודש האחרון מרמה של 3.7% לשנה ל-3.3%, אך הן עדיין מעבר ליעד הממשלתי. בטווחים הבינוניים הציפיות עלו וגם הן מתקרבות לרף העליון של הממשלה 3%. לטעמנו הסיכון הגלום בטווחים הקצרים גבוה מדי, וירידה נוספת בציפיות האינפלציוניות תביא להפסדי הון. הטווחים הבינוניים של 5-6 שנים הם הטווחים המועדפים עלינו כרגע. חשוב לציין כי עדיין אין עדיפות מובהקת לאחזקת האפיק הצמוד על פני האפיק השקלי.

חשוב להדגיש כי מצב זה של חוסר וודאות יוצרת מדי פעם כשלי שוק אותם אנו מנצלים בקרן  אפסילון (A0*) אג"ח עד 120%' (5114616) 

ציפיות אינפלציה

 האג"חים הקונצרניות הצמודות רשמו ירידות שערים והמרווח התשואה שלהן מהאג"ח הממשלתי עלה. במהלך השבועיים האחרונים הפכו האג"חים הקונצרניות, במיוחד האג"חים מהתל בונד 40, לאטרקטיביות יותר. לאחר עדכון מדדי התל בונד, הפך התל בונד 40 למסוכן פחות ועם זאת, הוא נסחר במרווח של 2% מעל לאג"ח הממשלתי, מה שהופך אותו לראוי לקניה בעינינו. התל בונד השקלי רשם ירידה משמעותית במהלך החודש האחרון והמרווחים בו עלו לרמות סבירות מעט יותר. אולם, עדיין ניתן למצוא בו אג"חים שהמרווח בהן הן נסחרות נמצא מתחת למרווח של האג"חים הצמודות של אותה חברה. ללא ספק מדובר בעיוות שוק, ויש להיזהר מהשקעה באג"חים אלו.  כפי שכתבנו בשבוע שעבר, המזומנים שאגרנו במהלך השבועות האחרונים סייעו לנו להגדיל את החשיפה לאגרות הקונצרניות בקרנות המשולבות שלנו: "אפסילון (A0*) אג"ח פרימיום" (5104930) ו- "אפסילון 10/90 דיבידנד (A1*) " (5112719)

נכתב ע"י רן אליהו, מנהל השקעות

אפסילון ניהול קרנות נאמנות (1991) בע"מ

*D4:חשיפה של עד 120% למניות ועד 120% למט"ח. A0: ללא חשיפה למניות וחשיפה של עד 10% למט"ח.A1: חשיפה של עד 10% למט"ח ועד 10% למניות. ניתוח הכלול בסקירה זו הנו למטרת מסירת מידע בלבד, ובשום אופן אין לראות בו חוות דעת, הצעה, המלצה או ייעוץ לרכישה ו/או החזקה ו/או מכירה  של ניירות הערך ו/או הנכסים הפיננסים המתוארים בניתוח. הניתוח מתבסס על מידע אשר פורסם לכלל הציבור אשר אפסילון מניחה שהוא מהימן, וזאת מבלי שביצעה בדיקות עצמאיות לשם בירור מהימנות המידע. המופיע בסקירה זו אינו מתיימר להכיל את כל המידע הדרוש למשקיע כלשהו, וכן אינו מתיימר להוות ניתוח מלא של כל העובדות והפרטים המופיעים בו. הדעות המפורטות בסקירה עשויות להשתנות ללא כל מתן הודעה נוספת. סקירה זו הנה על דעת הכותב בלבד  ומשקפת את הבנתו נכון ליום כתיבתה. סקירה זו אינה מהווה בשום צורה שהיא תחליף לייעוץ השקעות המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. אין לראות באמור לעיל התחייבות של מנהל הקרן להשגת תשואה כלשהיא. אין בתשואות הקרנות בעבר כדי להבטיח תשואות דומות בעתיד. אין באמור לעיל כדי להוות הצעה לרכישת יחידות בקרנות. רכישת היחידות בקרנות היא רק בהסתמך על תשקיף הקרנות בתוקף מועד הרכישה והדיווחים המיידיים.  אפסילון בית השקעות בע"מ, חברות בשליטתה, בעלי מניותיה ועובדיהן לא יהיו אחראים בכל צורה שהיא לנזק ו/או הפסד שייגרם משימוש בסקירה זו, אם ייגרמו, וכן אינם יכולים לערוב או להיות אחראים למהימנות המידע המפורט בסקירה זו. אפסילון אינה מתחייבת כי פעולה בהתאם לאמור בסקירה תניב רווח או תשואה מסוימת בידי המשתמש. חברת אפסילון, הנמנית על קבוצת IDB אחזקות בע"מ, מבהירה כי היא עוסקת במישרין ו/או בעקיפין באמצעות חברות בנות ו/או חברות קשורות, במתן שירותי ניהול השקעות, ניהול קרנות נאמנות, ניהול קופות גמל, חיתום ובנקאות השקעות, ועל כן עשוי להיות לאפסילון ו/או לחברות בנות שלה ו/או לחברות קשורות שלה, ו/או לבעלי עניין במי מהחברות דלעיל ולקוחותיהם, מעת לעת, לפני פרסום סקירה זו, בזמן פרסומה או לאחר פרסומה, עניין בניירות הערך ו/או בנכסים הפיננסיים המפורטים בסקירה, אם וככל שהם מפורטים בה.

האם המודל של דובאי, חברה מולטי אתנית, קפיטליסטית המבודדת מאלימות ומאידיאולוגיה יכול להציל את המזרח התיכון מהעימותים הפוליטיים ומן הפונדמנטליזם המוסלמי?  לא מעט האמינו (מאמינים) שניצחון השוק החופשי במזרח התיכון יסלול את הדרך לתבוסת הקיצוניים ולליברליזם חברתי. 

הנחת המוצא היא כי במקום בו הקפיטליזם פורח נוצר מעמד ביניים משמעותי ושבע רצון אשר קשוב יותר לסובלנות ולמתינות. האם מודל דובאי רלוונטי מעבר לגבולות דובאי? האם הוא ניתן ליישום במדינות מוסלמיות נוספות במזרח התיכון? או האם המודל האיראני הוא יותר רלוונטי במזרח התיכון?  אי אפשר להתעלם מן הנתונים הטבעיים. דובאי אולי מעניינת כמודל אולם אי אפשר להשליך על נסיכות עם אוכלוסיה מקומית של פחות מחצי מליון נפש ומספר כפול ומכופל של עובדים זרים על המזרח התיכון בכלל ועל מדינות גדולות ומשמעותיות באזור בפרט.

איראן ולא דובאי, לצערנו, הינה מובילה טבעית במזרח התיכון בזכות ההיסטוריה העשירה שלה, אוצרותיה הטבעיים ואוכלוסייתה. הפונדמנטליזם המוסלמי בשילוב שנאת קפיטליזם אומנם מדרדר את מצבה של איראן אולם בינתיים לא מציל את העולם בכלל ואת ישראל בפרט מן האיום הגרעיני ההולך ומתהווה באיראן. לאחר מהפכת האייתולות באיראן (1979) הולאמו עסקים פרטיים, המגזר הציבורי תפח, והכלכלה סובלת באופן תמידי מסנקציות המערב. מצבו של המעמד הבינוני באיראן חטף מכה נוספת עם עלייתו של אחמדינג'אד לשלטון ב2005. שלטון האייתולות בנוי על קיצוניות ופנייה להמונים. בניית מעמד בינוני ליברלי יותר מהווה איום על השלטון עצמו ולכן לא מקודמת.

טורקיה מציגה איזון מוצלח יותר בין המדינה לציבור. על פי משנתו של אתא טורק דחפה הממשלה רפורמות כלכליות וחברתיות.  בטורקיה, גם בשנים האחרונות, בהן האיסלם מתחזק, נשמר האיזון העדין בין שוק חופשי התומך בקפיטליזם ויזמות לבין הדת המוסלמית ומעמד בינוני מוסלמי גדל ופורח.

בימים אלו, כאשר מעמדה האזורי והבינלאומי של ישראל הולך ומסתבך, יש מקום לבחון את ההתייחסות שלנו לתושבי האזור הטעון בו אנו חיים. קבלת השונה, העדפותיו וצרכיו היא משימה לא פשוטה.

השאלה היא האם המפתח למזרח תיכון סובלני יותר הוא התפתחות מעמד בינוני מוסלמי ליברלי אשר חופשי לדבוק באמונתו במקביל למימוש שאיפותיו הכלכליות? דעתי היא שכן, הן בישראל והן ברמה הגלובלית.  במלחמת התרבות המערב לא צריך לצאת מנצח אלא צריך ללמוד לקבל ולחיות עם איסלם ליברלי/מתון.

תנו לנו לנחש...אם נשאל את רוב האנשים מאיפה מגיע מותג המוכר אורנג' בטח נקבל תשובה בסגנון "אורנג', זה ההוא..., אילן בן דב..." אז זהו שלא... את המותג המוכר לכולנו מחזיקה דווקא חברת התקשורת הצרפתית France Telecom. החברה, הינה חברת התקשורת השלישית בגודלה באירופה, ומציעה מגוון גדול של שירותי טלקומוניקציה הכוללים בין השאר טלפוניית קווים קבועים, טלפוניה סלולארית, מולטימדיה, אינטרנט, וטלוויזיה בכבלים. 

כמה פרטים מעניינים לגבי החברה , המדגישים את חזקותיה:

 החברה הציגה לאחרונה מספר שיא של כ- 193 מיליון לקוחות מתוכם כ- 132.6 מיליון לקוחות בתחום הסלולר.

 בשנת 2005 החברה פעלה ב-19 מדינות ברחבי העולם, כאשר כיום היא פועלת ב-32 מדינות, כשביניהן מדינות אפריקה והמזה"ת.

 מספר הלקוחות בשווקים המתפתחים עלה בחמש השנים האחרונות מ-6.4 מיליון בשנת 2004 ל-42.5 מיליון לקוחות בשנת 2009.

 הכנסות החברה משווקים מתפתחים עלו בשנת 2009 בכ-5.8%, בדגש על אפריקה שעלתה בכ- 23%  ומצרים- 8%.

 בשנת 2009 החלה החברה לראשונה לפעול בארמניה ובאוגנדה, וברבעון הראשון של שנת 2010 היא צפויה להיכנס לשוק התוניסאי.

בשבוע שעבר פרסמה החברה את תוצאותיה לרבעון הרביעי ולשנת 2009 כולה. בסה"כ הציגה החברה דוחות טובים, כאשר הכנסות החברה לשנת 2009 היו יציבות ביחס לשנת 2008 וירדו בכ-1.8% בלבד, וזאת בשנה של תנאי מאקרו לא פשוטים (בלשון המעטה...) וחוסר וודאות גדול בשווקים הגלובליים. בשורת הרווח הנקי, החברה דיווחה על רווח שנתי של 3.4 מיליארד אירו על הכנסות של 45 מיליארד אירו. זאת לעומת רווח של 4.5 מיליארד אירו על הכנסות של 47.6 מיליארד אירו בשנה המקבילה אשתקד. ירידה זו מוסברת בעיקר ע"י הוצאה חד פעמית שהייתה לחברה בשנת 2009, בגובה של כמיליארד אירו,  בגין התבררות מחלוקת משפטית  עם רשויות המס של האיחוד האירופי. 

 אחד המהלכים שריכזו את תשומת ליבנו בשנה האחרונה היה המיזוג עליו חתמה החברה עם חברתDeutsche ,Telekom לאיחוד פעילות החברות בבריטניה. בעקבות מיזוג זה תאוחד חטיבת הסלולר של T-mobile עם חטיבת הסלולר של אורנג' וע"י כך יהפוך הגוף החדש להיות שחקן מספר 1 בבריטניה, עם נתח שוק צפוי של 37%. מהלך זה צפוי אף להביא לחסכון של כשלושה וחצי מיליארד אירו בעקבות צמצום העלויות התפעוליות של שתי החברות.

בהסתכלות לעתיד, החברה מדגישה כי האסטרטגיה שלה מבוססת הן על רכישות של חברות בשווקים מתפתחים (עם דגש על אפריקה והמזה"ת) והן על מיזוגים סינרגטיים בשווקים בהם היא כבר פועלת (כמו המיזוג שראינו בבריטניה).

סיבה נוספת שגורמת לנו להחזיק את המניה הינה תשואת הדיבידנד הנאה שהיא מספקת למשקיע ואשר עמדה בשנת 2009 על כ-6%.

לאור האמור לעיל, חברת France Telecom FTE)) מהווה את אחת מאחזקותינו בקרנות:    "אפסילון (D4*) מניות דיבידנד פרימיום" (5112693)  ובקרן אפסילון 36 (A4*) (5126800) 

נכתב ע"י רו"ח דפנה יגור, אנליסטית

אפסילון בית השקעות בע"מ

*D4: חשיפה של עד 120% למניות ועד 120% למט"ח. A4: חשיפה של עד 120% למניות ועד 10% למט"ח. ניתוח הכלול בסקירה זו הנו למטרת מסירת מידע בלבד, ובשום אופן אין לראות בו חוות דעת, הצעה, המלצה או ייעוץ לרכישה ו/או החזקה ו/או מכירה  של ניירות הערך ו/או הנכסים הפיננסים המתוארים בניתוח. הניתוח מתבסס על מידע אשר פורסם לכלל הציבור אשר אפסילון מניחה שהוא מהימן, וזאת מבלי שביצעה בדיקות עצמאיות לשם בירור מהימנות המידע. המופיע בסקירה זו אינו מתיימר להכיל את כל המידע הדרוש למשקיע כלשהו, וכן אינו מתיימר להוות ניתוח מלא של כל העובדות והפרטים המופיעים בו. הדעות המפורטות בסקירה עשויות להשתנות ללא כל מתן הודעה נוספת. סקירה זו הנה על דעת הכותב בלבד  ומשקפת את הבנתו נכון ליום כתיבתה. סקירה זו אינה מהווה בשום צורה שהיא תחליף לייעוץ השקעות המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. אין לראות באמור לעיל התחייבות של מנהל הקרן להשגת תשואה כלשהיא. אין בתשואות הקרנות בעבר כדי להבטיח תשואות דומות בעתיד. אין באמור לעיל כדי להוות הצעה לרכישת יחידות בקרנות. רכישת היחידות בקרנות היא רק בהסתמך על תשקיף הקרנות בתוקף מועד הרכישה והדיווחים המיידיים.  אפסילון בית השקעות בע"מ, חברות בשליטתה, בעלי מניותיה ועובדיהן לא יהיו אחראים בכל צורה שהיא לנזק ו/או הפסד שייגרם משימוש בסקירה זו, אם ייגרמו, וכן אינם יכולים לערוב או להיות אחראים למהימנות המידע המפורט בסקירה זו. אפסילון אינה מתחייבת כי פעולה בהתאם לאמור בסקירה תניב רווח או תשואה מסוימת בידי המשתמש. חברת אפסילון, הנמנית על קבוצת IDB אחזקות בע"מ, מבהירה כי היא עוסקת במישרין ו/או בעקיפין באמצעות חברות בנות ו/או חברות קשורות, במתן שירותי ניהול השקעות, ניהול קרנות נאמנות, ניהול קופות גמל, חיתום ובנקאות השקעות, ועל כן עשוי להיות לאפסילון ו/או לחברות בנות שלה ו/או לחברות קשורות שלה, ו/או לבעלי עניין במי מהחברות דלעיל ולקוחותיהם, מעת לעת, לפני פרסום סקירה זו, בזמן פרסומה או לאחר פרסומה, עניין בניירות הערך ו/או בנכסים הפיננסיים המפורטים בסקירה, אם וככל שהם מפורטים בה.

המדד האחרון שהפתיע את החזאים כלפי מטה, הביא לכך שכרגע פועלים על השוק שני כוחות מנוגדים. מצד אחד השוק ממשיך לצפות להעלאת הריבית, אם כי בקצב איטי יותר מהמצופה לפני המדד. מצד שני, הריבית הריאלית השלילית עלולה להביא איתה התפרצות אינפלציונית.

ניתן היה לראות את הכוחות הללו פועלים על העקום השקלי, שהביאו להשתטחות קלה שלו, כאשר התשואות בחלק הארוך ירדו ואילו בחלק הקצר  - עלו. במבט קדימה, הסיכון בחלק הארוך של העקום עדיין גובר על הסיכוי בו. על אף שירידת תשואות בחלק הזה הינה אפשרית, יש לזכור כי השוק נמצא עדיין במתווה של ריבית עולה, מה שעשוי להביא לתנועה של כל העקום כלפי מעלה. יתכן כי תהיינה תקופות בדומה לשבוע האחרון שנוכל לראות ירידת תשואות ורווחי הון בחלק הארוך, אך יש לזכור כי קשה מאוד לתזמן מהלכים כאלו. ניתן להבחין כי הממשק 115 והשחר 2683 נמצאים באופן בולט מתחת לעקום התשואות, וכי ניתן להגיע לתשואות טובות יותר על ידי החזקת מח"מ סינטטי. בכל מקרה, ההעדפה שלנו היא לקצר את המח"מ השקלי, כיוון שחוסר הודאות כרגע גבוה, והסיכון במח"מ גבוה ובינוני עולה על הסיכוי שם. יש לציין גם את העובדה שהתשואות של האג"חים נמצאות ברמות נמוכות מאוד, כך שהכדאיות להחזקתן נמוכה מאוד.

הריבית החזויה בשוק ל-12 החודשים הקרובים נותרה כמעט ללא שינוי והיא עומדת כרגע על 2.65%, כך שישנה עדיפות קלה לגילונים הארוכים על פני המק"מ לשנה.

באפיק הצמוד, הציפיות לאינפלציה בטווח הקצר עלו. כאמור, השוק מעריך כי התפרצות אינפלציונית הינה תרחיש סביר לנוכח הריבית הריאלית השלילית. כאן, אנחנו מעדיפים את הטווחים של 4-5 שנים. בטווח זה תשואות האג"ח נותנות פיצוי הוגן וסביר על הסיכון.

התל בונד השקלי נראה מסוכן עוד יותר כאשר מרווח התשואה שלו מהאג"ח הממשלתי נמוך כרגע מהמרווח של התל בונד 20. כך שניתן לומר שהוא לא מצדיק את הסיכון, ומסיבה זו אנו נמנעים מאחזקת אג"חים שקליות בריבית קבועה.

נכתב ע"י רן אליהו, מנהל השקעות

אפסילון ניהול קרנות נאמנות (1991) בע"מ

ניתוח הכלול בסקירה זו הנו למטרת מסירת מידע בלבד, ובשום אופן אין לראות בו חוות דעת, הצעה, המלצה או ייעוץ לרכישה ו/או החזקה ו/או מכירה  של ניירות הערך ו/או הנכסים הפיננסים המתוארים בניתוח. הניתוח מתבסס על מידע אשר פורסם לכלל הציבור אשר אפסילון מניחה שהוא מהימן, וזאת מבלי שביצעה בדיקות עצמאיות לשם בירור מהימנות המידע. המופיע בסקירה זו אינו מתיימר להכיל את כל המידע הדרוש למשקיע כלשהו, וכן אינו מתיימר להוות ניתוח מלא של כל העובדות והפרטים המופיעים בו. הדעות המפורטות בסקירה עשויות להשתנות ללא כל מתן הודעה נוספת. סקירה זו הנה על דעת הכותב בלבד  ומשקפת את הבנתו נכון ליום כתיבתה. סקירה זו אינה מהווה בשום צורה שהיא תחליף לייעוץ השקעות המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. אין לראות באמור לעיל התחייבות של מנהל הקרן להשגת תשואה כלשהיא. אין בתשואות הקרנות בעבר כדי להבטיח תשואות דומות בעתיד. אין באמור לעיל כדי להוות הצעה לרכישת יחידות בקרנות. רכישת היחידות בקרנות היא רק בהסתמך על תשקיף הקרנות בתוקף מועד הרכישה והדיווחים המיידיים.  אפסילון בית השקעות בע"מ, חברות בשליטתה, בעלי מניותיה ועובדיהן לא יהיו אחראים בכל צורה שהיא לנזק ו/או הפסד שייגרם משימוש בסקירה זו, אם ייגרמו, וכן אינם יכולים לערוב או להיות אחראים למהימנות המידע המפורט בסקירה זו. אפסילון אינה מתחייבת כי פעולה בהתאם לאמור בסקירה תניב רווח או תשואה מסוימת בידי המשתמש. חברת אפסילון, הנמנית על קבוצת IDB אחזקות בע"מ, מבהירה כי היא עוסקת במישרין ו/או בעקיפין באמצעות חברות בנות ו/או חברות קשורות, במתן שירותי ניהול השקעות, ניהול קרנות נאמנות, ניהול קופות גמל, חיתום ובנקאות השקעות, ועל כן עשוי להיות לאפסילון ו/או לחברות בנות שלה ו/או לחברות קשורות שלה, ו/או לבעלי עניין במי מהחברות דלעיל ולקוחותיהם, מעת לעת, לפני פרסום סקירה זו, בזמן פרסומה או לאחר פרסומה, עניין בניירות הערך ו/או בנכסים הפיננסיים המפורטים בסקירה, אם וככל שהם מפורטים בה.

בנוסף לעובדה ש-CF מתומחרת באופן זול יחסית למתחרות, היא גם יושבת על קופת מזומנים מכובדת של מעל 700 מיליון דולר וממשיכה לייצר מזומנים. גם הצעת הרכש הנוכחית מטעם אגריום, שהוארכה שוב ביום חמישי, נותנת לחברה שווי גבוה בכ-7% ממחיר הסגירה האחרון – וסביר שזו אינה המילה האחרונה בניסיון ההשתלטות.

לפיכך ועל סמך בטא נמוכה בהרבה משאר המתחרים אנו רואים ב-CF השקעה מעניינת בתחום זה.

אנו מגדילים את אחזקותינו בחברה בקרן "אפסילון (D4*) מניות דיבידנד פרימיום" ו"אפסילון (D4*)גלובלית".

נכתב ע"י רו"ח רון אלקון, אנליסט

אפסילון בית השקעות בע"מ.

*D4: חשיפה של עד 120% למניות ועד 120% למט"ח. ניתוח הכלול בסקירה זו הנו למטרת מסירת מידע בלבד, ובשום אופן אין לראות בו חוות דעת, הצעה, המלצה או ייעוץ לרכישה ו/או החזקה ו/או מכירה  של ניירות הערך ו/או הנכסים הפיננסים המתוארים בניתוח. הניתוח מתבסס על מידע אשר פורסם לכלל הציבור אשר אפסילון מניחה שהוא מהימן, וזאת מבלי שביצעה בדיקות עצמאיות לשם בירור מהימנות המידע. המופיע בסקירה זו אינו מתיימר להכיל את כל המידע הדרוש למשקיע כלשהו, וכן אינו מתיימר להוות ניתוח מלא של כל העובדות והפרטים המופיעים בו. הדעות המפורטות בסקירה עשויות להשתנות ללא כל מתן הודעה נוספת. סקירה זו הנה על דעת הכותב בלבד  ומשקפת את הבנתו נכון ליום כתיבתה. סקירה זו אינה מהווה בשום צורה שהיא תחליף לייעוץ השקעות המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. אין לראות באמור לעיל התחייבות של מנהל הקרן להשגת תשואה כלשהיא. אין בתשואות הקרנות בעבר כדי להבטיח תשואות דומות בעתיד. אין באמור לעיל כדי להוות הצעה לרכישת יחידות בקרנות. רכישת היחידות בקרנות היא רק בהסתמך על תשקיף הקרנות בתוקף מועד הרכישה והדיווחים המיידיים.  אפסילון בית השקעות בע"מ, חברות בשליטתה, בעלי מניותיה ועובדיהן לא יהיו אחראים בכל צורה שהיא לנזק ו/או הפסד שייגרם משימוש בסקירה זו, אם ייגרמו, וכן אינם יכולים לערוב או להיות אחראים למהימנות המידע המפורט בסקירה זו. אפסילון אינה מתחייבת כי פעולה בהתאם לאמור בסקירה תניב רווח או תשואה מסוימת בידי המשתמש. חברת אפסילון, הנמנית על קבוצת IDB אחזקות בע"מ, מבהירה כי היא עוסקת במישרין ו/או בעקיפין באמצעות חברות בנות ו/או חברות קשורות, במתן שירותי ניהול השקעות, ניהול קרנות נאמנות, ניהול קופות גמל, חיתום ובנקאות השקעות, ועל כן עשוי להיות לאפסילון ו/או לחברות בנות שלה ו/או לחברות קשורות שלה, ו/או לבעלי עניין במי מהחברות דלעיל ולקוחותיהם, מעת לעת, לפני פרסום סקירה זו, בזמן פרסומה או לאחר פרסומה, עניין בניירות הערך ו/או בנכסים הפיננסיים המפורטים בסקירה, אם וככל שהם מפורטים בה.

|

אחת מחברות הדיבידנד המומלצות שלנו היא חברת ( Coca  Cola ( KO.

את החברה אין צורך להציג ובכל זאת כמה פרטים מעניינים לגביה, המדגישים את חזקותיה:

• לחברה יש את המותג החזק ביותר בעולם, עם שווי כספי של קרוב ל- 70 מיליארד דולר.

• החברה מייצרת למעשה תרכיז בלבד, שהוא הסוד המסחרי שלה. 
   את המשקה המשווק בבקבוקים ופחיות מייצרות ומשווקות חברות הבקבוקים שהינן חברות נפרדות.

• לחברה מערך חלוקה נרחב וישיר המאפשר לה להגיע כמעט לכל מקום בעולם.

• החברה משווקת את מוצריה ביותר מ- 200 מדינות ברחבי העולם.

• כ- 75% ממכירות החברה נובעים משווקים בינלאומיים מחוץ לארה"ב.

• כ- 35% ממכירות החברה הינן בשווקים מתפתחים, כאשר שיעורי הצמיחה בשווקים אלה עומדים על 10%-15%.

בשבוע שעבר פרסמה החברה את תוצאותיה לרבעון הרביעי ולשנת 2009 כולה. החברה הציגה דוחות טובים, כאשר עמדה בתחזיות האנליסטים בשורת הרווח ועקפה את תחזיותיהם בשורת ההכנסות. החברה דיווחה על רווח של 1.54 מיליארד דולר ברבעון על הכנסות של 7.5 מיליארד דולר. זאת לעומת רווח של כמיליארד דולר על הכנסות של 7.1 מיליארד דולר ברבעון המקביל אשתקד.  החברה מדווחת על עלייה מתמדת בנפח המכירות ובנתח שלה משוק המשקאות הבינלאומי כבר עשרה רבעונים ברציפות, כאשר מקור הצמיחה העיקרי נובע מהשווקים המתעוררים. ברבעון הרביעי החברה צמחה בשיעורים חדים של 30% בסין ו- 20% בהודו. לחברה תוכנית התייעלות לחיסכון של 500 מיליון דולר לשנה עד סוף 2011. בנוסף החברה מצפה להכפיל את הכנסותיה עד לשנת 2020.

לאור האמור לעיל, חברת קוקה קולה (KO) מהווה את אחת מאחזקותינו בקרן "אפסילון מניות דיבידנד פרימיום"
(5112693).

נכתב ע"י רו"ח ערן קלינסקי, אנליסט

אפסילון בית השקעות בע"מ

ניתוח הכלול בסקירה זו הנו למטרת מסירת מידע בלבד, ובשום אופן אין לראות בו חוות דעת, הצעה, המלצה או ייעוץ לרכישה ו/או החזקה ו/או מכירה  של ניירות הערך ו/או הנכסים הפיננסים המתוארים בניתוח. הניתוח מתבסס על מידע אשר פורסם לכלל הציבור אשר אפסילון מניחה שהוא מהימן, וזאת מבלי שביצעה בדיקות עצמאיות לשם בירור מהימנות המידע. המופיע בסקירה זו אינו מתיימר להכיל את כל המידע הדרוש למשקיע כלשהו, וכן אינו מתיימר להוות ניתוח מלא של כל העובדות והפרטים המופיעים בו. הדעות המפורטות בסקירה עשויות להשתנות ללא כל מתן הודעה נוספת. סקירה זו הנה על דעת הכותב בלבד  ומשקפת את הבנתו נכון ליום כתיבתה. סקירה זו אינה מהווה בשום צורה שהיא תחליף לייעוץ השקעות המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. אין לראות באמור לעיל התחייבות של מנהל הקרן להשגת תשואה כלשהיא. אין בתשואות הקרנות בעבר כדי להבטיח תשואות דומות בעתיד. אין באמור לעיל כדי להוות הצעה לרכישת יחידות בקרנות. רכישת היחידות בקרנות היא רק בהסתמך על תשקיף הקרנות בתוקף מועד הרכישה והדיווחים המיידיים.  אפסילון בית השקעות בע"מ, חברות בשליטתה, בעלי מניותיה ועובדיהן לא יהיו אחראים בכל צורה שהיא לנזק ו/או הפסד שייגרם משימוש בסקירה זו, אם ייגרמו, וכן אינם יכולים לערוב או להיות אחראים למהימנות המידע המפורט בסקירה זו. אפסילון אינה מתחייבת כי פעולה בהתאם לאמור בסקירה תניב רווח או תשואה מסוימת בידי המשתמש. חברת אפסילון, הנמנית על קבוצת IDB אחזקות בע"מ, מבהירה כי היא עוסקת במישרין ו/או בעקיפין באמצעות חברות בנות ו/או חברות קשורות, במתן שירותי ניהול השקעות, ניהול קרנות נאמנות, ניהול קופות גמל, חיתום ובנקאות השקעות, ועל כן עשוי להיות לאפסילון ו/או לחברות בנות שלה ו/או לחברות קשורות שלה, ו/או לבעלי עניין במי מהחברות דלעיל ולקוחותיהם, מעת לעת, לפני פרסום סקירה זו, בזמן פרסומה או לאחר פרסומה, עניין בניירות הערך ו/או בנכסים הפיננסיים המפורטים בסקירה, אם וככל שהם מפורטים בה.